Mercados Necios Que Acusáis A La Fed Sin Razón

La economía mundial es un mecanismo complejo, muy difícil de entender y pronosticar, como lo muestra el hecho de que, en la salida de la pandemia, los mayores bancos centrales del mundo (con sus ejércitos de economistas) no pudieron prever ni entender, el resurgimiento de la inflación, hasta que ya fue demasiado tarde. Pero en ese entramado complejo hay una variable sobre la que todos está de acuerdo que es la más importante de todas: la tasa del bono de diez años de los Estados Unidos, y es justo ese dato el que está cimbrando a mercados y economías las últimas semanas.

Empecemos por hablar sobre la extrema importancia de las tasas. La tasa de rendimiento de los bonos gubernamentales, son la base para estimar el costo del dinero para el resto de nosotros: para empresas, para familias, para individuos. Y el costo del dinero, en una economía monetaria como lo son las modernas, es la variable fundamental para el empleo y el crecimiento.

Pero existen muchas tasas: existe la tasa de cortísimo plazo, de un día a otro, que es la que fijan los bancos centrales; existen las tasas a las que se financian los bienes durables, como autos, o refrigeradores, de plazos entre 3-5 años; existen las tasas hipotecarias, que son el costo para comprar nuestras casas; y existe la tasa de diez años, que es la base para fijar el costo de capital de las empresas, los grandes proyectos de infraestructura, el manejo de nuestras pensiones, el costo de la deuda gubernamental, la tasa a la que se descuentan los ingresos esperados por las compañías en el futuro.

Los bancos centrales buscan influir en el costo del dinero fijando la tasa de financiamiento de muy corto plazo, pero quien verdaderamente fija el nivel de la tasa de diez años, y, por lo tanto, el costo del capital y de la inversión de la economía, son los millones de inversionistas que, al comprar y vender bonos, fijan la tasa de diez años.

Para darnos una idea del problema que podríamos estar enfrentando en los próximos meses, notemos que la tasa de diez años de los Estados Unidos se encontraba en 0.5-0.6 por ciento rumbo a finales de la pandemia covid; y que en los inicios de este 2023 estaba apenas en 3.5 por ciento. La semana pasada, y por primera vez desde 2007, la tasa de diez años superó brevemente la cota del cinco por ciento, antes de bajar ligeramente rumbo al cierre del viernes.

Efectivamente, la tasa de diez años se ubica en su nivel más alto en 16 años. Pero recordemos que la inflación viene de presentar su ritmo más elevado en cuarenta años, así que no deberíamos de estar sorprendidos: aunque si asustados, o cuando menos, preocupados.

Porque la tasa de diez años es la base para calcular el costo del capital para empresas, familias, gobierno y proyectos. Y durante los últimos 16 años las tasas estuvieron por debajo de cinco. De hecho, muy por debajo, tan bajo como cero por ciento. Con ese costo de capital tan bajo, se realizaron muchos proyectos, y se lanzaron muchas empresas, cuyo único reto era generar un rendimiento superior a la bajísima tasa de diez años. No sería raro enterarnos que muchos proyectos irracionales y sin mucha lógica, se llevaron a cabo, dado el bajísimo costo del capital.

¿Qué pasará ahora con ese conjunto (que podría ser muy grande) de proyectos y empresas muy poco rentables, que fueron financiados a tasas bajísimas, hoy que tienen que refinanciarse y enfrentan las tasas más altas en 16 años? 

Tenemos una gran ventaja: los muy profundos mercados de capitales cubrieron con derivados muchos de esos proyectos con tasas fijas y paridades estables en las divisas, por lo que muchos proyectos, compras de casas, o empresas, siguen disfrutando aún condiciones de financiamiento muy favorables contratadas en los años de bonanza. Pero no todos tuvieron esa suerte, y con el paso del tiempo, tendrán que refinanciar los créditos que se les vencen. Y enfrentarán un mundo más caro.

La verdad es que lo sorprendente fue el tiempo que le tomó moverse a la tasa de diez años: los bancos centrales comenzaron a subir desde el 2021, y, por ejemplo, mientras que la tasa de corto plazo de la Fed se encuentra ya desde hace meses en 5.50, la tasa del bono de diez años rebasó la cota de cinco apenas la semana pasada: ¿por qué?

Porque a la tasa de diez años no la mueve tanto la Fed, sino el mercado. La expectativa de los inversionistas, quienes se están dando cuenta recién de que estaban equivocados al pensar que el alza de tasas de la Fed provocaría una recesión fuerte, que aplanaría a la inflación, y obligaría a los bancos centrales a bajar sus tasas de nuevo, por lo que pensaban que las tasas de largo plazo no deberían de subir tanto como las de corto plazo.

Pero la economía ha sido tercamente fuerte, y la inflación pegajosamente alta. Ni la economía se hunde, ni la inflación cede, y por lo tanto no existen condiciones para que la Fed baje sus tasas, por lo que las de largo plazo deberán de subir, tal y como lo han hecho en las últimas semanas.

En los mercados financieros aplica aquél adagio famoso de Sor Juana. Pues no es descartable que el alza de las tasas de largo plazo provocada por los inversionistas acabe provocando la recesión que ellos mismo están descartando: mercados necios que acusáis a la Fed sin razón, sin ver que sois la ocasión, de lo mismo que culpáis.

México: Lo Que Sigue Es La Vivienda, Y Las Ciudades

Hay una confluencia de factores favorables en México y su economía que necesitarán resolver pronto un tema clave: la vivienda. Si el famoso “nearshoring” resulta un factor de peso para la economía en el mediano y largo plazo; si el crecimiento actual se prolonga en el futuro; si la mejora en la distribución del ingreso que hemos visto en el último lustro continúa; si los grandes proyectos de infraestructura se concretan en polos de desarrollo, será necesario atender la consecuente demanda de vivienda para una población cada vez más próspera.

Es de Perogrullo decir que la demanda por vivienda se satisface con oferta de vivienda, así que resolver el problema de la demanda de vivienda plantea un problema adicional: el de su oferta, lo cual implica retos urbanos importantísimos.

La experiencia de las ciudades de los años 40-70s demuestran que la oferta de vivienda debe de atenderse con criterios urbanos de muy largo plazo. Las ciudades modernas están llenas de unidades habitacionales hipertrofiadas que buscaron en su momento resolver picos demográficos con bajo costo. Con las décadas muchos de esas unidades decayeron y acabaron siendo depresiones urbanas con múltiples problemas.

Es decir, en los próximos años México debe de atender dos problemas: el de la demanda de vivienda, y el de su oferta. Ambos presentan problemas: el primero se resuelve con financiamiento, el segundo se resuelve con urbanismo.

El problema de confiarle a los economistas la resolución del problema de vivienda es que atienden sólo el problema del financiamiento, pero no atienden el problema del urbanismo. El primer aspecto podrá resolver el problema de corto plazo: la gente cuenta con vivienda; pero el más importante es el de largo plazo: construir vivienda que cree ciudades disfrutables y lindas en el largo plazo.

Existe otra forma de decirlo: resolver el problema de la vivienda pasa por construir bellas ciudades. No es una opción, es la única solución posible en el largo plazo. El mercado no provee esta solución, es necesario el urbanismo: el arte de arquitectos y hacedores de ciudades es el ingrediente más importante para resolver bien el problema de la vivienda.

México necesitará atender ese problema en los próximos años, la manera de hacerlo es construyendo ciudades lindas. Los mexicanos solíamos hacer justo eso muy bien, construíamos magníficas ciudades, pero algo pasó entre los 40-70 cuando las ciudades crecieron más rápido de lo que era posible gestionar.

Tenemos en puerta una nueva oportunidad, que nos viene de resolver un problema acuciante: necesitaremos muy pronto crear una oferta de vivienda para atender la necesidad de millones de familias que requieren un lugar para vivir. 

Primero debemos de crear la oferta para atender la demanda, pero en el proceso de crear esa oferta debemos de hacerlo teniendo en cuenta de que no debemos de construir casas, sino ciudades, un conjunto de casas ordenadas para la vida en común de miles de personas. Los mercados no resuelven ese problema, el arte del urbanismo es lo que históricamente ha podido atender esta necesidad.

La primera parte del problema, el de financiar la oferta, es laborioso, imbrincado, pero no complicado: la solución existe y está disponible en México. El Infonavit, el Fovisste, Sociedad Hipotecaria Nacional, son fondos públicos que pueden proveer la parte crítica del financiamiento que puede ser complementada por los mercados bancarios y de capitales, los cuales tienen una base de inversionista natural en las Afores, quienes demandan activos para invertir los ahorros de los trabajadores.

El financiamiento de vivienda es una segmento muy relevante en todos los mercados financieros del mundo. Los bonos hipotecarios y la industria adyacente a ellos emplean a decenas de miles de personas y generan externalidades muy importantes, por lo que desarrollar esos mercados además tiene otros beneficios económicos deseables.

La construcción de vivienda implica la movilización de trabajadores, proveedores, servicios, que empujan al crecimiento económico en múltiples sectores, y crea una demanda por servicio en el largo plazo. Pocos sectores en la economía tienen tanto arrastre sobre los demás como la vivienda, la cual después de ser construida debe de ser equipada, pintada, embellecida, cuidada y mantenida.

Pero tan importante como dotar a la economía de la vivienda que requiere, es el de construir ciudades. Si la vivienda urgente se ofrece en condiciones caóticas, desordenadas, con mal urbanismo, en pocos años la resolución de ese problema de corto plazo causará otras tribulaciones que borrarán los beneficios.

Es imposible separar las soluciones, el problema es integral: la oferta de vivienda debe de acompañarse de la construcción de ciudades. Nuestra historia lo demuestra: a lo largo de nuestra historia hicimos bellísimas ciudades. Lo sabremos hacer de nuevo.

Y Si Estas Tasas Altas, ¿No Son Tal Altas?

¿Cómo decir que las tasas de interés en Estados Unidos están altas, si el crecimiento económico se está acelerando, y la economía crea empleos al ritmo más fuerte en varios meses? ¿Por qué la economía de ese país crece cada vez más rápido a pesar de que el costo del dinero es cada vez más elevado? ¿Será que lo que solía ser una tasa alta ya no lo es? ¿O será que las últimas décadas las tasas de interés estuvieron artificialmente bajas, y las actuales son apenas las tasas de interés adecuadas?

Existen argumentos en ambos sentidos: tanto para el que afirma que las tasas de interés altas ya no son lo que eran; como para el que sostiene que las tasas altas son las mismas, nada más que no debemos compararlas con las de las últimas décadas, cuando estuvieron artificialmente bajas.

¿Por qué es importante esta discusión que parece enredad y bizantina? Porque de ella podría depender el futuro de corto plazo de la economía global. Sin exagerar mucho.

Para empezar a platicar primero intentemos definir algo: una tasa alta es aquel nivel del costo del dinero que aprieta a la economía, que la desacelera, con el fin de amortiguar el crecimiento de la demanda y reducir así las presiones de inflación. Los economistas la llaman, una instancia restrictiva, pues la política monetaria de los bancos centrales busca contener la dinámica de precios.

De 2008 a 2020 las tasas de interés de los bancos centrales estuvieron prácticamente ancladas al cero por ciento, y cuando en 2018 la entonces jefa de la Fed, Janet Yellen, quiso elevarlas, no pudo pasar del 1.5 por ciento antes de que múltiples fracturas en la economía y los mercados la obligaran a regresar las tasas hacia abajo.

Cuando la inflación resurge en el mundo durante la salida de la pandemia, en 2021, muchos temíamos que la velocidad y el nivel de la subida de tasas de interés necesarios para controlar la desbocada inflación, romperían muchos aspectos críticos de la economía mundial: al sector bancario, el valor de las pensiones, la economía misma, a las absurdas criptomonedas.

Pero nada de lo anterior ha ocurrido. Por el contrario. Casi pareciera como si lo que la economía necesitara fuera inflación, pues se está acelerando como si las tasas estuvieran bajas, el desempleo está cerca de mínimos históricos, y el consumo y la inversión despegan alegres.

Algunos economistas intentan explicar el acertijo anterior diciendo que las cosas han cambiado, y que, ahora sí, esta vez es diferente. 

Que como los Estados Unidos se están re-industrializando para absorber la capacidad productiva que está saliéndose de China por motivos geopolíticos, las empresas no miran como antes a la tasa de interés; que la perspectiva de una ola de innovación tecnológica está animando un incremento en el acervo de capital de la economía que ha sido relativamente insensible al actual nivel de la tasa de interés, pues los rendimiento de los proyectos futuros, por ejemplo los ligados a la inteligencia artificial, son tales, que soportan sin problemas la velocidad con la que se ha incrementado el costo del dinero en estos últimos dieciocho meses.

Los economistas de la otra esquina del cuadrilátero dicen algo distinto: dicen que las tasas actuales, con la Fed en 5.50 por ciento, no son nada distintas de las que solían ser antes de 2008, cuando la Fed inundó con liquidez la economía global, comprando los bonos que se le pusieran enfrente y rediciendo artificialmente el costo del fondeo con el objetivo de reducir la tasa de desempleo, que se disparó en 2008-2009 y que tardó más de una década en regresar a su nivel previo.

En la década previa al 2000, antes que la Fed acostumbrara a los mercados a las tasas bajísimas y al dinero fácil, el promedio de la tasa de interés en Estados Unidos era más o menos 5.25 por ciento, muy cerca del nivel actual, acompañando a una tasa de inflación al consumidor de alrededor del dos por ciento.

Si las décadas del 2000 al 2020 no hubieran existido, nadie llamaría en este momento “altas” a la tasa de interés. Previo al 2000 el par: inflación cercana al dos por ciento-tasas al cinco por ciento, eran un combo usual. Era lo normal. Es más, con la inflación entre 3-4 por ciento, en aquellos años seguramente los mercados habrían demandado una tasa de interés más alta, quizá cercana al 6 por ciento para protegerse de la erosión inflacionaria.

¿Qué ocurrió en 2000-2021, que hizo que el combo dos por ciento de inflación – cinco por ciento de tasa de interés, se modificara? Dos cosas: China irrumpió en el mercado mundial matando la inflación con su descomunal oferta de bienes; y la Fed y los bancos centrales chorrearon las economías con una plétora de liquidez. Pero ahora, esos dos factores ya no son lo que fueron, y China está sufriendo restricciones a sus productos y los bancos centrales está retirando la liquidez para no alimentar la inflación. 

Tal es lo que los mercados de bonos están temiendo estos días: que el combo 2 de inflación y 5 de interés, regrese para quedarse, y que ya no volvamos a ver de nuevo las tasas de interés tan bajas que tuvimos en 2000-2021. Y por ello, sufren.