El Caldo Comienza A Hervir En Wall Street

Si las bolsas de valores son una medida del optimismo y de la salud global, entonces, como lo creer Donald Trump, vivimos en una época de ro, dados los niveles máximos históricos en donde cotizan los principales índices de Wall Street. Hay que matizar: Wall Street se encuentra allí a pesar de que las señales de una desaceleración económica son numerosas por dos motivos: porque se espera que la Fed baje sus tasas de interés pronto, y porque apuestan a que Trump y China llegarán a un acuerdo comercial.

Los precios de los activos financieros se determinan por dos factores: cuánto flujo de dinero producirán en el futuro, y a que tasa dichos flujos son convertidos a valor presente. Esta última operación se realiza con una tasa llamada la “tasa de descuento”, que típicamente está basada en la tasa de interés fijada por la Reserva Federal de los Estados Unidos.

El nivel y la expectativa de trayectoria futura de las tasas de interés son uno de los determinantes principales del precio de los activos financieros. Por ello es que Wall Street y todos los mercados del mundo están atentos en todo momento a la posible trayectoria de las tasas.

En diciembre del año pasado, mientras Wall Street se despeñaba, La Fed envió un claro mensaje de que estaba dispuesto a reducir sus tasas de ser necesario, interrumpiendo el ciclo de alzas iniciado desde diciembre de 2015. La última comunicación de la Fed de hace una semana mostró que el banco central está dispuesto y casi listo a cumplir su promesa de reducir sus tasas, el primer recorte en más de diez años. Si esto ocurre, la expectativa de Wall Street será validado y quizá veamos nuevos máximos.

Pero por otro lado está la guerra comercial de Trump Vs China. Este fin de semana en las reuniones del G-20 se acordó una tregua, pero no hubo una solución al conflicto. Quizá esto le baste a los mercados para continuar su imparable ascenso, pero muy probablemente Trump seguirá usando los amagos contra el gigante asiático como una herramienta electoral y asegurar su reelección. 

Tanto México como China adivinan que las represalias comerciales, migratorias y políticas blandidas contra ellos por Trump serán armas electorales de corto plazo, que serán usadas de acuerdo con la situación en las encuestas.

Trump tiene un aliado invaluable que no existe: el candidato del partido demócrata. Hasta hoy Trump parece electoralmente imbatible porque el ejército de pre-candidatos demócratas no alcanzan a producir un rival que pueda enfrentarse al presidente en las elecciones. Si del proceso resulta un candidato demócrata fuerte, capaz de montar un desafío serio contra Trump, entonces México, China y el mundo (Vietnam y Japón) por ejemplo, deberán de prepararse para un uso caprichoso y electorero de aranceles, muros, y prohibiciones de viaje de sus ciudadanos a EEUU, entre otros.

Si los demócratas producen un candidato fuerte, ecualizando la contienda que en este momento parece de un solo lado, entonces los mercados quizá reaccionen como lo hicieron en la larga campaña de 2017 de Hillary Clinton Vs Trump: congelándose y yendo a ningún lado debido a la incertidumbre respecto de la identidad del ganador.

Todo lo anterior se da en un contexto muy peculiar:  si la Fed está dispuesta a recortar tasas por primera vez en más de una década, es porque las probabilidades de una recesión económica son las más altas desde entonces. Los mercados de bonos suelen atinarle, y sus pendientes inversas por todos lados parecen predecir una contracción de la economía que será el caldo en donde todos los ingredientes anteriores, se combinen para producir el potaje.

¿Qué Tan Independiente Es El Banco Central?

La semana pasada escribimos sobre la rapidez y extensión de la caída de las tasas de largo plazo de los bonos mexicanos. Vale la pena comentar que no estuvieron solos: prácticamente todos los bonos de largo plazo del mundo han visto sus tasas reducidas de manera significativa en una sincronía que vale la pena comentar porque lo que está de por medio es la independencia del banco central más poderosa del mundo, la Fed, asediada por dos flancos: los mercados financieros y Donald Trump.

Que la Fed y los bancos centrales sean oficialmente independientes no los libra de tener presiones a las que eventualmente tienen que ceder y en esta ocasión la Fed, y con ella hasta cierto punto, los principales bancos centrales del mundo, están enfrentado dos presiones muy intensas: una por parte de los mercados, que en buena medida ellos mismos crearon; y la segunda de parte de Donald Trump, cuya capacidad para extralimitar sus poderes está siendo extendida, al punto de amenazar con despedir al presidente de la Fed de ser necesario.

Trump para si mismo, y para sus electores, ha atado su futuro electoral al de la bolsa de valores. Siente que el precio de los valores de Wall Street se traducirá en optimismo entre los votantes que le darán la reelección (o quizá quiera inflar su portafolio personal y ya). Como la economía no presenta tasas de inflación que la obliguen a seguir subiendo tasas, Trump quiere presionar a la Fed para que recorte sus tasas de interés y propulsar a la economía aun por encima del actual nivel de dinamismo y garantizar la victoria republicana en 2020.

Que un presidente de EEUU presione a la Fed en su política de tasas no es nuevo. George Bush intentó detener a Alan Greenspan mientras la Fed estaba en un ciclo restrictivo. Trump ha llevado la presión hasta el límite de buscar opciones para despedir a Powell como presidente de la Fed, algo que los mercados ya han normalizado en una muestra de que mientras les bajen tasas, están dispuestos a tolerar la subversión de la independencia del banco central.

Se equivocan por supuesto, pues la independencia de los bancos centrales es un activo extremadamente valioso que es fácil menospreciar en ambientes de mínima inflación y crecimiento estable como el que hemos vivido los últimos años. Pero la economía no siempre fue así y nada garantiza que siga siendo así en el futuro.

Los mercados han minimizado, casi como una anécdota, que Trump busque despedir a Powell si éste último no baja las tasas como aquél quiere. Han podido minimizarlo porque no hay inflación, y porque la economía global es tan sólida y resistente que da la sensación de que los bancos centrales no son necesarios. 

La liquidez global es tan vasta y el exceso de ahorro es tan profundo, que el conculcar la independencia de la Fed, la reducción de la calidad crediticia de algunos emisores, el deterioro de los bonos de mayor riesgo, que el 737-800 Max esté en tierra sin poder despegar, nada es capaz de detener la marcha imparable de los mercados financieros, que han dejado de lado toda reserva, toda precaución estorba y el rol típico del banco central: de garantizar la liquidez del sistema, parece salir sobrando en una economía global repleta de la misma. 

Y cuando la última semana de diciembre de 2018 los mercados comenzaron a hundirse al dudar de las perspectivas de crecimiento de la economía global y de los Estados Unidos, la Fed hizo lo mismo que ha hecho las últimas tres décadas: sugerir que de ser necesario, bajaría tasas, inyectaría liquidez, todo con tal de evitar que el pesimismo invada Wall Street. Los mercados saben que los bancos centrales son presos de su propia trampa: se han convertido en los garantes de la euforia, y no de la precaución, y con ello comprometen su independencia más que los esfuerzos de Trump.

¿Qué Parecen Estar Diciendo Los Bonos Mexicanos?

La tasa de los bonos de diez años en México ha caído de manera pronunciada en las últimas semanas, y ya se encuentra por debajo de la tasa de dos años. La caída ha sido muy rápida además: el 13 de febrero estaba en 8.56 por ciento, y para el cierre de la semana pasada se había derrumbado a 7.68 por ciento. Que el costo del dinero a largo plazo baje debería de ser una buena noticia, pero hay unos comentarios que vale la pena hacer.

Hace seis meses la tasa del bono de dos años en México se encontraba en cerca de 8.75 por ciento, mientras que las de diez años rendía 8.95 por ciento. Al cierre de la semana pasada la tasa de dos y diez años eran de 8.2 y 7.68 por ciento, respectivamente. En Estados Unidos, cuando la tasa de dos años se encuentra por encima de la de diez años ha sobrevenido una recesión económica, así que los mercados están de manera constante monitoreando esta relación, conocida como la pendiente de la curva de plazos.

Aquí en México la curva ha estado invertida varias veces en el pasado sin que haya sobrevenido una recesión, pues existen factores que impiden que dicha correlación no se mantenga. Pero la velocidad con la que se ha hundido la tasa de largo plazo parece estar enviando un mensaje al Banco de México: tendrá que reducir las tasas de interés más tarde que temprano, a pesar de la reticencia entendible de la junta de gobierno. Ese es el mensaje, aunque existen razones para matizarlo. Como las siguientes:

Primero, el poder predictivo de la curva de plazos en México no es como el de Estados Unidos. La inversión de la curva no ha predicho una recesión. Una de las explicaciones más razonables para que esto ocurra es que el grado de intermediación financiera en México es muy bajo comparado con el de EEUU, y por lo tanto el efecto que implica la inversión de la curva al desanimar el crédito bancario, no presenta en México el mismo efecto que en su vecino.

El segundo factor es que el Banco de México no tiene un mandato dual. La Fed de Estados Unidos está obligada a garantizar el mayor crecimiento del PIB sujeto a una inflación baja. El mandato del Banco de México sólo incluye el poder adquisitivo de la moneda, es decir, una inflación baja, así que el mensaje del mercado hacia el Banxico, en el sentido de que debe de bajar sus tasas de referencia en los próximos meses dada la dinámica de la economía, no es compatible con el mandato unidimensional de nuestro banco central.

El mandato del Banco de México no implica potenciar la expansión económica, incluso en condiciones de baja inflación y bajo crecimiento, así que bajo un mandato único, la inversión de la curva de plazos no debe de interpretarse como un pronóstico de reducción de tasas del Banxico, como sería el caso con la Fed si esto ocurriera en EEUU.

Lo que preocupa entonces, más allá del poder predictivo de los mercados y del mensaje que los inversionistas en bonos estén comunicando de manera no intencionada hacia las autoridades monetarias, es el probable trasfondo. Es probable que lo que los inversionistas estén viendo hacia delante es una continua suavidad en las condiciones económicas del país, y que sea ese pronóstico lo que está detrás de la reducción tan rápida que hemos visto en las tasas de largo plazo mexicanas.

El Banco de México no tiene en su mandato las herramientas para de manera directa responder a esa perspectiva de suavidad económica, pero el mercado está apostando a que no podrá permanecer ajeno a la misma. Los inversionistas parecen estar diciendo que si las condiciones actuales de fragilidad económica en algunos sectores se extienden en el tiempo y hacia otros sectores, entonces el Banxico no podrá sustraerse a la discusión y necesidad, y reducirá sus tasas de referencia de corto plazo allí en donde el mercado está apostando que serán movidas.