El Poderoso Power de Powell (Y La Sonora Santanera)

Lo que va a pasar con la economía en el mundo es como ese sabroso cha cha chá mexicano, “la boa”: todos lo saben, lo saben. El problema es que no queremos aceptarlo, empezando por las bolsas de valores, las cuales, como incurables optimistas que suelen ser, creían (y hacían creer) hasta el viernes pasado, que el ajuste necesario para controlar la inflación sería suave, amable, poco doloroso. Más no será así.

Pero el viernes pasado el presidente de la Fed, Jerome Powell, por fin, si bien a regañadientes, adoptó el rol que en este momento debe de asumir: el de aguafiestas, aclarando que controlar la actual inflación requerirá de dolor y sufrimiento, a lo cual los mercados acusaron de recibido hundiéndose estrepitosamente.

En buena medida Powell era, como en las redondillas de Sor Juana, la ocasión de los mismo que culpáis. Él había dado pie al optimismo desbordante de las bolsas de valores de mediados de junio a la fecha con sus declaraciones que sugirieron que la Fed estaba cerca ya de concluir su ciclo de alza de tasas de interés, regresando a tasas bajas y amplia liquidez a mediados del año siguiente.

Las bolsas se han malacostumbrado a nadar en un mar de liquidez desde que Alan Greenspan las rescató tras el estallido de la burbuja del Nasdaq del año 2000. De entonces a la fecha cada vez que las bolsas se habían hundido, la Fed respondía recortando tasas e inundando de liquidez el mercado. Los mensajes anteriores de Powell sugerían que dicho escenario se repetiría, a lo que los mercados respondieron con un pasmoso rally luego de tocar los mínimos de junio pasado.

Pero aquellas tasas bajas que rallies impulsaron, cuya liquidez mirábamos volar, esas, no volverán, pues a diferencia de lo ocurrido en los últimos veinte años, hoy hay inflación. 

Alta y terca inflación, que no se quiere ir. Que requerirá de condiciones monetarias, pero también fiscales, restrictivas, para regresar a los niveles bajos existentes antes de la pandemia de covid. Tal restricción de liquidez por ambos lados necesariamente acabará impactando a las bolsas y a otros mercados de activos financieros, alimentados estos años por la plétora de dinero que ha sido inyectado en el sistema por gobiernos, así como por los bancos centrales.

El poderoso mensaje de Jerome Powell del viernes en las conferencias de Jackson Hole, fue precisamente en ese sentido: la Fed subirá las tasas lo suficiente, y las mantendrá altas el tiempo necesario para que la inflación regrese de manera permanente a niveles cercanos a su objetivo de 2 por ciento. Dijo más, dejando claro que, si dichas acciones implicaban aumento en el desempleo, acompañado de recesión económica, era un dolor que era necesario absorber, pues el costo de no controlar la inflación sobrepasaba las otras consideraciones.

Pero Powell no se quedó allí, recordando de nuevo a su antecesor, Paul Volker, quien enfrentó una dinámica inflacionaria similar hace cuarenta años, resolviéndola de la única manera posible: subiendo las tasas reales por encima de la inflación. En efecto, ante tasas cercanas al 15 por ciento, Volker elevó los réditos hasta el 20 por ciento, induciendo una recesión durísima en la economía estadounidense, tras lo cual la inflación cedió, dando lugar a una dilatadísima expansión económica sin inflación que duró cuatro décadas. La medicina de Volker fue amarga, pero la salud recobrada fue duradera.

Y es aquí en donde entra la Sonora Santanera a cantarle a Jerome Powell y a los mercados financieros. Que la inflación de Estados Unidos está en 8.5 por ciento, lo saben. Que las tasas de interés están en 2.5 por ciento, lo saben. Que no hay forma de matar esa inflación tan alta con esas tasas tan bajas, lo saben. Que son necesarias tasas significativamente más altas (¿arriba del 5 por ciento?), lo saben. Que no hay forma de verdadera y permanentemente controlar la desbocada inflación que nos azota globalmente más que pagando el costo alto de un ajuste económico severo, lo saben.

Y siguiendo con “la boa”: los economistas, lo saben, lo saben; y los periodistas, lo saben, lo saben; banqueros centrales, lo saben, lo saben; y los inversionistas, lo saben, lo saben. Todos lo saben, pero es muy difícil admitir que lo que viene es un período de ajustes fuertes, que la fiesta de la liquidez ha terminado. Y eso, se sabe.

La Fed: Ni Tanto Que Queme Al Santo, Ni Tanto Que No Lo Alumbre

La lengua castellana es particularmente sacramental, sacrílega y pícara. Quizá por ello la sabiduría popular plasmada en sus “dichos· es tan precisa, a la vez que divertida. Si pudiéramos usar un dicho para describir el dilema que enfrenta en estos momentos la reserva federal de los Estados Unidos, la Fed, sería el que aconseja “ni tanto que queme al santo, ni tanto que no lo alumbre”. Quemada por la inflación, la economía estadounidense corre el riesgo de que la dejen de alumbrar, y caer en recesión.

Atinarle a la dosis y momento preciso de alza de tasas de interés y reducción de liquidez financiera es el reto que enfrenta la Fed. Si no sube las tasas y restringe lo suficiente la plétora de liquidez que inyectó en los mercados los últimos dos años, se arriesga a que la inflación más alta de los cuarenta años permanezca durante mucho tiempo. Si sube las tasas con más intensidad, y retira liquidez por encima de lo necesario, podría causar una recesión económica significativa y quizá prolongada.

Acertar a la dosis y a la oportunidad exactas es muy difícil debido al rezago con el que actúan las políticas económicas en la economía. Cuando los gobiernos y los bancos centrales actúan incentivando o restringiendo, hay un desfase entre las acciones y sus efectos. Es distinto a la física del mundo cotidiano en donde la causa y el efecto son instantáneos y palpables en la mayoría de los casos.

Larry Summers, ex secretario del tesoro de Estados Unidos, ilustra de manera muy clara esta propiedad de las políticas económicas comparándola con el funcionamiento de una regadera vieja, en donde la temperatura deseada del agua al bañarnos es difícil de obtener debido al desfase entre la llave y la salida del agua caliente: acabamos quemados o congelados con el chorro de la regadera, pero no obtenemos nunca la temperatura deseada. Así está la Fed estos días, tratando de regular la temperatura del agua de una regadera vieja, con el riesgo de quemar, o de congelar a la economía dado el desfase con el que actúa la política monetaria.

Es muy difícil saber hoy si los 225 centésimas que ya ha subido la Fed son ya suficientes, pues su efecto aplica varios meses en el futuro. Mientras tanto los datos de inflación siguen siendo malos, presionando a la Fed para seguir subiendo hasta el punto de apretar tanto que asfixie a la economía, enviándola a la recesión.

Es difícil saber también si la economía tiene todavía tanta fuerza, que las 225 centésimas son aún insuficientes, siendo necesarias varias subidas de tasas adicionales para menguar el exceso de demanda que alimenta la inflación terca que tanto daño está haciendo a los consumidores de Estados Unidos y del mundo.

Las devotas religiosas que se encargan de la iluminación de las iglesias conocen lo difícil que es encontrar la dosis correcta de veladoras encendidas en los nichos de los santos patronos de las capillas. Larry Summers tiene que recurrir al ejemplo de la regadera para ilustrar el dilema. Pero si hablara castellano sería fácil explicarse: ni tanto que queme al santo, ni tanto que no lo alumbre. 

Pero el eterno optimista que es el mercado de acciones ya dio su veredicto: la Fed acertará precisa: subirá tasas lo que resta de este año para enfriar a la economía, pero a finales del primer trimestre de este año, ante la evidencia de un ablandamiento de la economía, acompañada de una baja de la inflación, provocará una reducción de tasas complementada con medidas para mejorar la liquidez de los mercados, creando un entorno propicio para que los precios de las acciones retomen el alza que abandonaron en los inicios de este 2022.

La euforia es la naturaleza de las bolsas de valores, máxime cuando en los últimos veinte años se acostumbraron a que cada vez que los precios de las acciones se deprimían, la Fed salía a restaurar la liquidez, revigorizando el entusiasmo para seguir comprando activos financieros para empujar al alza sus precios. Hoy apuestan por lo mismo, a que más temprano que tarde la Fed les regalará bajas en las tasas de interés, regresando la liquidez amplia al sistema.

Creo que, una vez más este año, los mercados se equivocan. Atinarle a no quemar el santo será muy difícil, quizá acaben dejándolo a oscuras. Las condiciones de inflación actuales son extremadamente complejas así que no es descartable que la Fed acabe dejando al santo en penumbras, y los mercados no están preparados para eso.

Las Bolsas De Valores: Bailando En La Oscuridad

A las bolsas de valores del mundo ya les anda por subir y subir. De hecho, desde su mínimo del mediados de junio de este año, el Nasdaq por ejemplo se ha disparado ya más del 20%, desconcertando a propios y extraños. Detrás de este rally existe una ilusión de la que los inversionistas quieren convencerse: que una mezcla de moderación económica junto con inflación a la baja en los Estados Unidos hará que la Reserva Federal de ese país meta reversa, recortando sus tasas de interés al tiempo que estimula la liquidez. Es posible que las bolsas tengan que sentarse a esperar, porque ese escenario quizá no se materialice muy pronto. Existen varias razones para pensarlo.

Primera razón. La Fed se equivocó tan dramáticamente al juzgar que la reflación era temporal, que como se quemó con la leche, está soplándole al jocoque. Está muy temerosa de comenzar a relajar las condiciones monetarias sin antes estar segura de que la inflación está bajo control. Y tiene razón de estarlo.

Esa es justamente la segunda razón. La inflación en Estados Unidos y múltiples países es la más alta en prácticamente cuarenta años. Pero además es muy terca. No cede a pesar de que los bancos centrales llevan ya varios meses apretando el costo del dinero. El último dato de julio fue bastante bueno, como lo adelantamos aquí el lunes pasado, pero una cosa es dejar de subir, y la otra es comenzar a bajar rumbo los niveles objetivos del banco central, que en Estados Unidos es del 2 por ciento. Con la inflación en 8.5 por ciento anual, claramente falta mucho para llegar a ese punto.

Pero los mercados ya se vieron. Ya están anticipando que la Fed bajará sus tasas muy pronto, para evitar una recesión económica. Y aquí va la tercera razón.

Si bien el empleo es una variable que los economistas llaman “rezagada”, es decir, que reacciona tardíamente a las recesiones y expansiones, los últimos datos muestran que la economía de Estados Unidos recibió tanto estímulo fiscal y monetario durante la pandemia, que se necesita más que las 225 centésimas que le ha subido la Fed para reducir el exceso de demanda que alimenta esta inflación histórica que estamos sufriendo en el mundo. La Fed tendrá que seguir subiendo.

Si existe un exceso de demanda alimentando el alza de precios, es muy probable que una moderación de la economía sea necesaria para remover dicho exceso y hacer que la inflación tome la ruta del dos por ciento en los siguientes meses.

La razón por la cual este brote inflacionario ha sido tan complicado de controlar es porque fue causado por una combinación de una disrupción de la oferta en múltiples sectores junto con un estímulo gigantesco de la demanda debido a los apoyos otorgados masivamente durante la pandemia 

Los bancos centrales poco pueden hacer por resolver los problemas de la cadena global de suministros rotas por la pandemia, además de la guerra entre Ucrania contra Rusia, pero sus políticas si pueden modular el exceso de demanda que están alimentando el alza de precios.

Como la Fed se equivocó en el diagnóstico inicial, juzgando el rebrote inflacionario como temporal, está siendo demasiado cuidadosa para no equivocarse de nuevo. Va a preferir estar cierta de que la inflación está bajo control, convergiendo hacia el dos por ciento, que proteger a la economía de una recesión. Más aún, varios datos recientes parecen documentar ese optimismo, pues la expansión económica parece tan sólida que podría aguantar más alzas de tasas sin romperse. Este es el escenario deseado para los bancos centrales.

Los mercados de valores, siempre listos para bailar en cuanto la música empieza a sonar, están comprando este escenario con entusiasmo. Ven una economía moderando el crecimiento, pero sin hundirse en una recesión. Ven a la inflación llegando a su pico, comenzando a descender de manera consistente. Ven a la Fed dejando de subir tasas a más tardar en el primer trimestre del siguiente año. Ven a la Fed comenzando a bajar tasas, reaccionando a una economía muy suave con inflación baja, en el segundo trimestre de 2023. 

Es normal que los mercados descuenten escenarios perfectos. Son vendedores irresistibles de buenas noticias. Su naturaleza es el entusiasmo. ¿Qué podría salir mal? Pues lo que ya salió mal en 2021-2022. Que la Fed se equivoque en creer que la inflación está bajo control, o en que la economía caiga en una recesión importante. La historia económica reciente sugiere que es muy difícil no errar en esta coyuntura. Ya veremos cómo se ajustan de nuevo las bolsas de valores si este escenario se materializa. Pero por lo pronto, la fiesta sigue, aunque las bolsas sean las únicas bailando en la oscuridad.

 

Estados Unidos: La Recesión Travesti Ataca De Nuevo

El gobierno de Estados Unidos, junto con la Fed, inyectaron tanto estímulo a la economía, que se calentó tanto que ahora no pueden enfriarla. La economía de Estados Unidos es una potente locomotora a toda velocidad, pero cuesta abajo, que no puede ser detenida con los tímidos frenos que le han aplicado, pues el alza de 225 centésimas que la Fed ha ejecutado no la han parado. Muchos en el mercado que esperamos una recesión estamos sorprendidos, pues esta recesión travesti sigue vestida hasta ahora de una furiosa expansión económica.

Nuestra entrega de la semana pasada llamaba la atención sobre cómo la recesión que varios esperamos esta travestida: tiene todas las fachas de una expansión indomable. El viernes pasado se dieron a conocer las cifras del mercado laboral de Estados Unidos del mes de julio, el dato más seguido por los mercados financieros del mundo. El consenso de los economistas esperaba una adición moderada de 250 mil nuevos empleos no agrícolas. Pero la cifra fue descomunal, con más de 530 nuevas nóminas, además de un incremento superior al esperado en los costos laborales, y una caída en la tasa de desempleo hasta niveles mínimos del último medio siglo.

La imagen es la de una economía estadounidense que, luego de 225 centésimas de incremento no nada más no se ha enlentecido, sino que se ha acelerado. Eso estará bien si no se diera en un contexto en donde la inflación es la máxima de los últimos cuarenta años.

No hay lugar a dudas, la economía de los Estados Unidos presenta un cuadro inflacionario típico: una economía creciendo por encima de su potencial, con alzas de precios sin visos de moderación, con todos los ingredientes para que el exceso de demanda siga creciendo, alimentando a su vez la dinámica de precios.

No es un crecimiento estable, que pueda durar sin desequilibrios. Es un crecimiento desequilibrado en donde la Fed menospreció el repunte inflacionario, que ahora corre el riesgo de que persista por un período prolongado de tiempo, erosionando los ingresos reales de la población, al tiempo que contradice el mandato del banco central.

El problema con esta Fed tan complaciente es que cante victoria con las primeras cifras que muestren que la inflación alcanzó su pico, comenzando a descender. Esto ocurrirá muy pronto, quizá ya en los datos de inflación de julio que se publican este próximo miércoles (hay que estar muy atentos). Los precios de petróleo, energía, gasolina, alimentos y en general de las materias primas han descendido hasta niveles similares a los existentes antes de la invasión rusa a ucrania, lo que probablemente se traduzca en una reducción en las cifras de inflación anualizada que veamos esta semana, así como las del mes siguiente.

Si los datos de inflación de Estados Unidos, como se espera, muestran tasas anualizadas descendentes los próximos dos meses, esta Fed podría cometer el mismo error que ya cometió: desestimar el desbalance de oferta-demanda que alimenta esta inflación, la máxima en cuatro décadas, cediendo a las presiones del mercado de bonos que está presionando con una baja en las tasas de interés a la menor muestra de recesión o de baja inflación, poniéndole además una fecha cierta, el segundo trimestre de 2023.

El mercado de bonos pasó de ser el vigilante contra la inflación, a su alcahuete. Hasta inicio de los años noventa el mercado de bonos castigaba cualquier coqueteo de la Fed con la laxitud monetaria que descuidara la inflación. Hoy el mercado está dispuesto a tolerar la máxima inflación en cuarenta años con tal de que la Fed inyecte de nuevo liquidez. Pero eso no ocurrirá, muchos menos si la enloquecida locomotora económica estadounidense sigue mostrando una robustez tan intensa como inesperada.

Desde 2018 a la fecha esta economía ha desconcertado a todos. La pandemia obligó a usar tantos recursos inusuales, que la resultante es un escenario inédito en donde ocurren cosas inesperadas. Ya debíamos de estar acostumbrados. La inflación llegó cuando nadie lo esperaba; duró más de lo que nadie había pronosticado. La expansión económica se levantó con una fuerza inusitada en 2020, extendiéndose poderosa hasta la fecha, resistente hasta ahora a todo intento para frenarla para moderar la inflación.

¿La estanflación? Bien gracias, allá en la década de los setenta del siglo pasado. Porque hasta ahora no tenemos estanflación, sino una expansión económica explosiva, ardiente, que alimenta con sus excesos un escenario de inflación intratable, extremadamente compleja de manejar, la cual, hasta el día de hoy, ha sido inmune a las tímidas alzas de tasas de la Fed, desafiando una y otra vez los pronósticos de una recesión que por el momento, o no aparece, o está travestida como una expansión imparable.