Adios 2022, El Año Del Jugo De Naranja ¿Y 2023?

¿Qué tan mal año fue, financieramente, el 2022? Para el mercado de bonos de Estados Unidos, el mayor mercado del mundo fue el peor año de su historia. Fuera de allí, las cosas mejoraron, pero nunca dejaron de estar muy mal. Para el S&P 500, el índice más importante de Wall Street, fue el peor año desde 2008, y el cuarto peor en ochenta años. Se supone que lo anterior no debería de ocurrir, los bonos y las acciones deberían de moverse en sentidos opuestos. No hay registros de años en donde ambos mercados cerraran con tantas pérdidas al unísono. Así de malo fue el 2022. ¿Cómo pinta el 2023?

Siempre es bueno ser pesimista. De esa forma las malas noticias no pesan tanto. El 2022 validó a aquellos que pensábamos que sería financieramente un año muy feo, ante la urgencia de los bancos centrales por normalizar el costo del dinero para dejar de alimentar la inflación rampante. En ese sentido, quizá 2023 sea un año que cuando acabe, no se vea tan mal, pero creo que la primera mitad del año podría ser muy brusca, pues los efectos del nuevo nivel de tasas sobre el precio de los activos acabarán finalmente por ser aceptados.

La prensa financiera, junto con las redes sociales, son un escaparate de las muy diversas opiniones respecto del desempeño de los mercados. En ese lienzo cacofónico destaca una melodía: los bancos centrales son los responsables del que quizá fue el peor año en la historia de las finanzas mundiales, pues no hubo mas que un sector (las materias primas), que tuvo rendimientos positivos durante el ejercicio. Nunca, dicen las opiniones, se había matado al mismo tiempo al mercado de bonos y al de acciones.

Esas mismas opiniones fueron felizmente omisas las últimas dos décadas por supuesto, cuando la correlación inversa entre los bonos y acciones efectivamente desapareció, pero en sentido inverso al de 2022. Durante casi dos décadas los precios en ambos mercados no hicieron mas que subir, al punto por ejemplo que las tasas de los bonos en múltiples economías fueron negativas. Nadie se quejó ante los bancos centrales cuando ambos mercados se movieron también en la misma dirección: pero hacia arriba.

Los bancos centrales, equivocándose, muy a destiempo, pero con contundencia, comenzaron a desandar el necesario pero peligroso camino que, con intermitencia, ejecutaron desde el 2000 para salvaguardar la economía en los países más avanzados. Pasaron de suministrar un torrente prácticamente ilimitado de liquidez a costo cero, a comenzar a retirarla al tiempo que incrementaron los costos del dinero. Menos dinero y más caro fue un veneno letal para Wall Street, quien se acostumbró a subir y subir en medio de un mar de liquidez en las últimas décadas.

El S&P 500 (incluyendo dividendos) se hundió 18.1 por ciento en 2022; pero el índice tecnológico Nasdaq se desplomó casi el doble, un 32 por ciento. Se supone que en esos contextos los inversionistas huyen al mercado de bonos, elevando sus precios. Pero en 2022 eso no ocurrió, pues ante el alza de tasas de la Fed los bonos se ahondaron un 16.5 por ciento (medido por el referente bono de 10 años). 

Solo hubo un lugar en donde esconderse en este pavoroso 2022 que recién concluyó: los mercados de materias primas, en donde el ganador, en este mundo de tecnología, criptomonedas, inteligencia artificial y otras maravillas, fue el humilde jugo de naranja.

Así como lo oyen. Aquellos inversionistas que se creyeron la fantasía de hacerse ricos comprando y vendiendo criptomonedas, perdieron en promedio casi 70 por ciento. Quienes invirtieron en la fabricante de autos eléctricos Tesla, menguaron su riqueza en casi el mismo porcentaje. Quienes invirtieron en jugo de naranja congelado ganaron un asombroso 46 por ciento. Nada mal para uno de los activos menos intensivos en tecnología del mercado.

Porque 2022 fue también y, sobre todo, el año en que los inversionistas ya no estuvieron dispuestos a pagar por las ganancias futuras de la tecnología lo que solían pagar. Los grandes nombres del sector tecnológico sufrieron uno de sus peores años en dos décadas, con Microsoft (-22), Amazon (-50), o Google (-39) encabezando el desfile de las pérdidas porcentuales en este lúgubre carnaval de Wall Street. Mientras que bienes modestos como el arroz (+27.8); la soya (+13.81) o el maíz (+14.37) tuvieron crecimientos porcentuales envidiables para los pocos inversionistas que le atinaron al único sector que dio ganancias el año pasado.

La actual generación de inversionistas está acostumbrada a que una anomalía histórica sea algo normal: que haya mucho dinero, que el costo del dinero sea cero, y que no haya inflación. Esa anomalía, que fue normal por casi veinte años, ya se disipó, de manera brusca en 2021 y 2022, y es posible que quizá no vuelva nunca en esa versión que alimentó uno de los auges bursátiles más fastuosos de la historia económica moderna.

La costumbre es más fuerte que el amor, nos cantaba Juan Gabriel, y es eso, la costumbre de recortar tasas e inflar los mercados que los bancos centrales enraizaron entre los inversionistas cada vez que se aproximaban tiempos de recesión, lo que mantiene el optimismo vivo en los mercados. 

Las métricas históricas sugieren que muchos activos, a pesar de lo que cayeron en 2022, no están baratos. El precio actual aún es alto respecto de las expectativas de crecimiento y de tasas de interés. El mercado sigue caro. No hay gangas evidentes a pesar de la debacle de muchas acciones. Muchos inversionistas se resisten a ceder.

Quizá entonces el inicio de 2023 pueda traer ese empujón final al precipicio que provoque un ajuste último en la valuación de múltiples activos financieros que se inflaron de manera espectacular durante 2020-2021 y más allá. Solo entonces, cuando bonos y acciones presenten precios de ganga, podrán los mercados volver a la normalidad que olvidaron en esta larga fiesta especulativa que tan dramáticamente se acabó en 2022.

Silvia Zamora, Árbol De La Esperanza

Que un árbol sea el símbolo de la esperanza, no debe de extrañarnos. Los árboles son los objetos más maravillosos de nuestro planeta. Nuestro destino está ligado a ellos. Una hermosa copla de nuestro poeta nacional, José Alfredo Jiménez, nos lo recuerda: “árbol de la esperanza/que vives solo en el campo”. Como en un lienzo dadaísta, la imagen de un árbol solitario en medio de la nada puede proyectar el destino de nuestras ciudades, en donde los árboles urbanos son cada vez más escasos, en detrimento de la vida de sus habitantes. Una ciudad arbolada será una ciudad competitiva, recibirá a los mejores talentos, será más rica, placentera, brillará sobre otras.

Frida Kahlo usa este recurso también. En su “Árbol de la esperanza, mantente firme”, se ve a sí misma como un árbol torturado por la cirugía de implante de injerto en la columna vertebral que tuvo que sufrir para tratar de remediar los padecimientos debidos al terrible accidente del tranvía en su juventud, que destroza su columna y su cadera. La esperanza sostiene a la dolorosa Frida, como un árbol talado pero vivo.

De manera correcta la lucha contra el cambio climático se ha centrado en la protección de los bosques y las selvas. Los grandes bosques tropicales y templados de la tierra son nuestra tabla de salvamento en medio del naufragio ecológico que nuestra especie ha provocado en el planeta. Pero los árboles urbanos, sin tener la importancia global de las grandes selvas, son absolutamente indispensables para nuestra vida diaria.

La vida en las megalópolis modernas se puede asemejar a ese penar de Kahlo. Surcadas por vialidades feroces, rascacielos que se imponen con su escala sobrehumana, la violencia de las masas ocupadas en llegar rápido siempre a sus empleos o a ninguna parte. Los árboles urbanos son notas que alegran lo cotidiano, que refrescan a las ciudades en verano reduciendo la necesidad de generación de energía, crean espacios para la convivencia humana fuera de los negocios, embellecen la fealdad inherente al vacío del concreto.

En meros términos monetarios incluso, economistas urbanos estiman que los árboles pueden aumentar el valor de una propiedad en alrededor del veinte por ciento. Los árboles urbanos son un negocio inmobiliario excelente, potencian la plusvalía de los bienes, elevando también la recaudación fiscal de las haciendas locales.

Los árboles urbanos son además una fuente de equilibrio ambiental único en las degradadas megalópolis modernas: absorben carbono de la atmósfera de la manera más económicamente posible, simplemente existiendo; reducen el calentamiento citadino producto del pavimento, el concreto y el vidrio de los edificios modernos; son un factor crítico para la retención del agua en el subsuelo y su reinyección en los mantos freáticos que surten de líquido a las siempre sedientas metrópolis modernas; son la fuente que aún sostiene la biodiversidad en nuestras desoladas manchas urbanas que masacran la vida animal y vegetal de manera irremediable.

Más allá de los múltiples beneficios concretos, ambientales y económicos que tienen los árboles urbanos, hay un impacto genérico muy tangible. La belleza que proporciona a una ciudad sus árboles la convierten en una atracción baratísima e incomparable en la encarnizada lucha global para la atracción del talento humano. Las ciudades arboladas son ciudades bellas, que atraen de forma muy fácil al talento humano en esta economía en donde la competencia se funda en el conocimiento, la creatividad, la imaginación y la creación.

Es notable que la palabra “árbol” no cuente con sinónimos, lo que quizá signifique que es una de las palabras más antiguas acuñadas en lengua romance, y quizá en otras lenguas. Quizá fue de las primeras cosas que nuestros ancestros necesitaron nombrar para comunicar lo necesario que era para ellos. Es una palabra primigenia, como el sol o la luna.

El árbol de la esperanza es también una milagrosa curiosidad arbórea consistente en que el tronco de un árbol muerto logra sobrevivir gracias a que se pliega a un árbol vivo, que lo nutre con su savia y nutrientes.

Cuando mis hermanos y yo, demasiado pronto, perdimos a nuestra madre, Silvia Zamora fue ese árbol vivo al cual cuatro troncos muertos se le adhirieron desesperados para no fallecer. Ella fue nuestro árbol de la esperanza, manteniéndonos vivos por su savia y su poder. 

Un maldito tumor fulminante la consumió este año, llevándosela de nuestro lado súbitamente. Pero su vida sigue fluyendo a través de estos troncos muertos que ella, junto con muchos otros, resucitó. Así es la vida eterna, como un sucesivo y milagroso árbol de la esperanza.

Con Bitcoin: La Costumbres Es Más Fuerte Que El Amor

No cabe duda de que, en lo que se refiere a las criptomonedas, la costumbre es más fuerte que el amor. Pues quizá solo quede eso, la pura costumbre, como respaldo de un activo que ha demostrado ser lo que sus malquerientes (como un servidor), insistimos siempre que era. Un fraude. La costumbre de escuchar por todas partes que ese cascarón informático haría rico a sus poseedores en muy corto tiempo es más fuerte que la realidad incluso, pues aún hay inversionistas aferrados a las cripto a pesar de ser una de las peores inversiones de este, y de los últimos cinco años.

Hace un año Bitcoin, la nave insignia de la (des) armada de criptomonedas, cotizaba en casi 51 mil dólares por unidad. Este fin de semana su valor ronda los 16 mil, una caída de más de 67 por ciento, sin duda uno de los peores desempeños dentro de los mercados de activos financieros (quizá porque ni Bitcoin ni ninguno de los de su corte, sean siquiera un activo financiero).

Una ojeada rápida a los rendimientos de algunos de los activos financieros más populares durante los últimos cinco años no deja muy bien paradas a las criptomonedas. De inicios de 2018 a la fecha, el Nasdaq ha ganado un sólido 90 por ciento; superando decididamente al S&P 500, quien ha avanzado 64 por ciento. Por su parte el precio del oro ha subido 41 por ciento, mientras que el dólar ha remontado 19 por ciento contra las principales divisas del mundo. 

Una estrategia de inversión paciente, a pesar de la terrible volatilidad reciente, ha dado a los inversionistas en activos financieros rendimientos muy atractivos en el último lustro.

Pero si alguien se creyó el cuento de que Bitcoin sería una inversión imbatible, en el período mencionado Bitcoin ha tenido un rendimiento no superior al 7 por ciento. Vendidas como una protección contra la erosión inflacionaria producidas por la explosiva política monetaria de los bancos centrales, Bitcoin y sus amigas han sido una de las peores inversiones del lustro, durante el cual la inflación en Estados Unidos ha acumulado un alza de 21 por ciento, superando al incremento de las cripto monedas por un factor de tres veces.

Pero el desempeño de los precios es apenas un síntoma de lo que está ocurriendo en estos momentos en el misterioso mundo de las cripto monedas y las cripto finanzas, en donde el fraude rampante, la bancarrota de inversionistas, y la pérdida total de sus apuestas de miles de personas se extienden a diario con nuevas noticias de jugadores que resultan ser lo que siempre insistimos en este espacio que eran: mero robo en despoblado de tipos listos que buscaban abusar de la confianza e ignorancia de otros miles de ahorradores. Un esquema piramidal que tarde que temprano, llegaría a su final.

Porque no podía ser de otra manera. Porque una criptomoneda no produce nada, más que expectativas de que alguien podrá comprarla cada vez más cara de manera infinita. En el momento en que esa expectativa cambia, nadie puede garantizarle al último comprador de cripto moneda que existirá alguien dispuesto a sacarlo de la trampa.

Y así está ocurriendo: trampa tras trampa, miles de inversionistas está cayendo, y los que hasta hace poco eran genios financieros (como el tal Sam Bankman-Fried) demostraron ser meros ladrones que embaucaron a centenares de miles de “inocentes” que se creyeron el cuento de grandes retornos en muy poco tiempo.

En los últimos doce meses decenas de trampas financieras (como Celsius Networks, Luna, FTX, etc.), disfrazadas de bolsas de valores de cripto activos y promocionados por estrellas de Hollywood y del deporte, han implosionado, dejando al descubierto el sencillo esquema fraudulento alrededor de un complejo producto informático, resultante de una tecnología que, esa sí, está llamada a cambiar la industria.

Porque el esquema es muy sencillo. Como en su momento fueron tulipanes, o acciones de empresas tecnológicas, o terrenos baldíos en medio de los pantanos, o casas en Estados Unidos, ahora fueron estos bilimbiques que se hacen llamar monedas (por pura estrategia mercadológica), la ocasión de jugar un juego antiquísimo: vender algo muy por encima de su valor intrínseco mediante el artilugio de convencer, y convencerse, de que su precio subiría siempre 

Pero, como les gusta promocionar a los vendedores: “esta vez es diferente”. El tulipán al menos sirve para adornar nuestra sala. Una cripto moneda o sus derivados, solo tiene valor entre aquellos que se lo otorgan, como las cartitas del mundial de Panini, que valen básicamente para los aficionados al futbol.

Las pérdidas para los inversionistas del mundo cripto no dejan de crecer. Pululan hoy los escándalos de “financieros” que resultaron ser meros granujas, magistrales vendedores de humo capaces de engañar incluso a personas e instituciones muy inteligentes, presas de la avaricia de grandes ganancias en muy poco tiempo, una debilidad tan humana y común como el amor o la costumbre.

Es fácil acostumbrarse a ganar mucho en poco tiempo. Es fácil enamorarse de un portafolio que se multiplicaba a diario como en su momento lo hizo Bitcoin y su corte. Pero más del 80 por ciento de los inversionistas en esos activos están ahora bajo el agua, con severas pérdidas, así que sólo les queda la costumbre, porque el amor por las cripto se les está acabando 

La Recesión Parece Que No Quiere Llegar

Desde hace varios meses la mesa está puesta para una recesión económica. Ya todos los invitados están sentados, pero la recesión no acaba de llegar. Un indicador tras otro advierte que la economía de Estados Unidos, la más poderosa del mundo, debería de declinar. Pero no ocurre. Si acaso lo que ha ocurrido es, como en México, que la economía se ha acelerado en el tercer trimestre del 2022 respecto de los dos trimestres anteriores. La creación de empleos es mayor a la esperada, las cifras de ventas de Wal Mart más fuertes de lo pronosticado. Parece como si la recesión no quisiera llegar.

Intentando explicar la inusitada resistencia que la economía de Estados Unidos ha mostrado ante el resurgimiento de la inflación, el brusco apretamiento monetario de la Reserva Federal (la Fed), y la marcada incertidumbre financiera prevaleciente en este 2022, una hipótesis suena convincente: la demanda estaba tan fuerte e inflada que los factores antes descritos no han sido suficientes para desinflarla y enviar la economía a la recesión.

La magnitud de los estímulos fiscales disparados por la pandemia mediante transferencias directas a familias y empresas, junto con el colosal estímulo monetario llevado a cabo por la Fed, junto con otros bancos centrales, mediante la compra desmesurada de activos financieros en el mercado, se sumaron para producir un incremento histórico en el ingreso disponible de millones de consumidores en el mundo, impulsando una recuperación económica vertiginosa, un auge majestuoso de las bolsas de valores, elevando la tasa de ahorro de la economía.

Consumidores más ricos implicó que los bancos percibieran un riesgo menor para sus créditos, así que las transferencias directas se complementaron con una reactivación enorme del financiamiento bancario hacia familias y empresas, incrementando el apalancamiento al tiempo que crecían también el consumo y el ahorro total.

El cuadro anterior configuró una economía enormemente líquida, que hasta el momento ha resistido el brusco incremento de tasas de interés de los bancos centrales, alimentando al mismo tiempo la reactivación de la inflación iniciada por problemas de logística en la cadena global de suministros.

Los bancos centrales, comenzando en distintos momentos a partir de que detectaron las primeras señales de inflación en 2021, comenzaron a subir sus tasas de interés para tratar de frenar el exceso de demanda que alimenta el resurgimiento inflacionario. Pero hasta el momento no han logrado ni apretar la rienda del consumo, ni hacer que la inflación baje de manera convincente hacia los objetivos que se han fijado.

La economía dice que existe un cambalache entre inflación y el crecimiento económico. Sospecha que, si el crecimiento es demasiado acelerado, la economía podría despistarse en la curva cerrada de la inflación. Afirma que es necesario modular a la pareja inflación-crecimiento para que su convivencia sea armónica en el largo plazo. 

La inflación es el mal económico más peligroso. Podrá parecer inofensiva al principio, pero en muy corto tiempo acaba devorando al crecimiento, deteniéndolo y enviando a la economía al estancamiento.

Por lo anterior los bancos centrales del mundo intentan desde hace más de un año modular el poderoso crecimiento de la demanda para que este deje de atizar las flamas inflacionarias. Pero hasta el momento no lo han conseguido.

La historia moderna ilustra que es muy raro que la economía estadounidense surja de un ciclo económico restrictivo de la Fed sin caer en una recesión. La única ocasión en que logró salir incólume de un período de alza de tasas fue en 1994-1995. Pero tal éxito es debatible. Para empezar, la inflación no había despegado, sino que apenas amenazaba con hacerlo, y para concluir, dicho ciclo fue el principal causante del colapso de las monedas latinoamericanas en esa época, cuyas economías acabaron pagando el pato.

Un indicador, hasta ahora infalible, respecto del ciclo económico estadounidense, lleva ya meses advirtiendo que una recesión económica es inevitable.

Se trata de la pendiente de la curva de plazos, la gráfica que se obtiene de graficar por un lado el rendimiento de los bonos del tesoro estadounidenses, contra sus respectivos plazos. Cuando dicha curva se invierte, es decir, cuando tiene una pendiente negativa, pues los rendimientos de los bonos de plazos más cortos son mayores que los de más largos plazos, una recesión ha sobrevenido sin falta en los Estados Unidos algunos meses después.

La curva de plazos se invirtió hace meses ya. La magnitud de su inversión es tan considerable que los economistas que confían en la capacidad predictiva de este indicador están sorprendidos de cómo los datos recientes no dan visos de la recesión económica que ese indicador, hasta ahora infalible, pronostica de manera tan contundente.

Las bolsas de valores, junto con un número creciente de especialistas se están convirtiendo al bando del aterrizaje suave. Ante la sorprendente resistencia de la economía estadounidense apuestan con creciente optimismo a que la Fed podrá domar la inflación hasta forzarla rumbo a su objetivo del dos por ciento, al mismo tiempo que evita una recesión. Ojalá tengan razón. Ojalá la pendiente de la curva de plazos se equivoque por primera vez en la historia. Pero no vaya a ser que no es que la recesión no quiera llegar, sino que viene más enojada que de costumbre.

 

¿En Dónde Está El Jarrito De Tlaquepaque?

El legendario jefe de la Fed, Alan Greenspan, en sus memorias recordaba con orgullo la ocasión, en 1994-1995, cuando logró controlar un incipiente brote inflacionario en la economía de Estados Unidos, sin causar una recesión. Algo que sólo ha ocurrido en esa ocasión. Cierto, la Fed logró entonces controlar la inflación sin causar recesión. Pero hubo un costo muy importante: el peso mexicano se hizo pedazos, nuestro país se quedó sin reservas internacionales, disparando una crisis financiera y económica en todo Latinoamérica. Siempre que la Fed ha subido sus tasas de interés de manera agresiva, algo se rompe en alguna parte. Es notable que hasta ahora no hemos visto un jarrito de Tlaquepaque volar por los aires, pero sería muy raro, rarísimo, que no veamos uno pronto.

Es inevitable. Durante más de dos décadas las tasas de interés en el mundo, encabezadas por los Estados Unidos, se han mantenido extremadamente bajas. Las razones son distintas para cada país, pero en general una combinación de una cadena de suministros de muy bajos costos, junto con la necesidad de mantener bajo el costo del dinero para incentivar a los agentes económicos a asumir mayores riesgos, ha producido un entorno de dinero muy barato.

El dinero barato provoca que muchos proyectos que no tienen sentido en un entorno de tasas altas, súbitamente luzcan atractivos. Carreteras a ninguna parte, centros comerciales para clientes que no existen, ciudades nuevas fantasmas, kilómetros de trenes de alta velocidad, aeropuertos sin demanda, adquisición de empresas a precios que nunca será recuperado. Etc.

El riesgo de un entorno de tasas extremadamente bajas durante un período tan largo de tiempo es que se incentivó necesariamente a proyectos de largo plazo con muy baja rentabilidad de capital. No únicamente en el sector de infraestructura, como se ilustró en el párrafo anterior, sino en muy variados ámbitos.

Pero lo que tiene sentido con tasas bajas quizá parezca sin sentido cuando las tasas suben. Y más cuando suben tan violentamente como ha ocurrido en este 2022.

Basta una ilustración para constatar lo dramático del incremento en el costo de financiamiento en el mundo. En el inicio de 2022, la tasa del bill de tres meses de los Estados Unidos, una de las referencias más importantes del costo del dinero, se encontraba en 0.06 por ciento. ¡Al cierre del viernes pasado dicha tasa se encontraba en 4.06 por ciento!

El costo de financiamiento se ha multiplicado en el mundo a una velocidad no vista desde 1982. En aquel entonces el endurecimiento monetario provocó una recesión global, coronado por la infame crisis de la deuda en México y Latinoamérica que llevó al subcontinente a toda una década perdida en términos económicos.

De 2003 a 2007 la Fed subió de manera muy dosificada y dulce sus tasas de interés, hasta que tuvo que detenerse y revertirlas ante la crisis hipotecaria que provocó un tsunami financiero que llevó al mundo a una gran depresión.

Lo que ha sido notable hasta ahora en el actual ciclo alcista de tasas de interés de prácticamente todos los bancos centrales del mundo, es cómo no ha aparecido un jarrito de Tlaquepaque roto en alguna parte que fuerce a las autoridades financieras a pausar sus tasas de interés o que provoque un quebranto violento en las bolsas de valores.

Cierto, hasta ahora en lo que va del año hemos sufrido el peor desempeño del mercado de bonos de la historia moderna. Cierto, las pérdidas en los índices bursátiles han sido muy severos. 

Pero todo ha sido gradual, ordenado, contenido, dando tiempo a los inversionistas a acomodar sus portafolios, a administrar el daño. No hemos tenido un crack violento, una víctima inesperada, algún megabanco quebrando, algún país emergente anunciando moratoria, algún gigantesco fondo de inversión cerrando sin devolver el dinero a sus clientes, alguna crisis hipotecaria. 

Todo ha sido hasta hoy una caída, dolorosa pero paulatina, en el precio de las acciones. La exuberancia se ha desinflado de manera muy parsimoniosa. Como una bendición. Apoyando a aquellos que piensan que un aterrizaje suave de la economía es posible. Y ojalá así sea.

Pero la historia nos obliga a ser muy escépticos de la vida en rosa cuando se trata de los ciclos monetarios de la Fed, máxime cuando las tasas han subido de forma tan brusca como en esta ocasión. A nadie debería de extrañar que un evento de importancia sistémica, capaz de alterar el curso de la estrategia de los bancos centrales y complicar el escenario del aterrizaje suave y ordenada, surja en algún lugar, en algún momento.

Existe un indicador que debería de mostrar señales de precaución al respecto, pero hasta el momento lo que sugiere es paz y tranquilidad en el frente. El VIX, el indicador de volatilidad del mercado, ha permanecido asombrosamente calmo y relajado en los último meses, como si no hubiera motivo de preocupación. Si nuestro mejor indicador de peligro está tan relajado, no debe de extrañarnos que la marcha de los mercados financieros haya sido tan ordenada en su descenso de los últimos meses.

Todo parece entonces apoyar a aquellos que, como Wall Street, anticipan un escenario donde los bancos centrales logran controlar la inflación sin producir una recesión económica, ni un quebranto violento en algún sector de importancia sistémica. 

Los últimos datos apoyan dicho escenario. Los datos de empleo de Estados Unidos del viernes pasado muestran una economía sólida, con firme creación de empleos, lejos de una recesión aún, a pesar de las 400 centésimas de incremento en las tasas de interés. La economía se encontraba tan fuerte al inicio de este año, con tanta liquidez, que el brusco incremento de tasas no han sido suficiente para detenerla aún.

Es fácil desear que el escenario de la vida en rosa se materialice, y que Estados Unidos, por el bien de todos, controle su inflación sin que nadie se rompa. Pero el escepticismo ayuda en caso que algo se rompa, cayendo en pedazos sobre el escenario de un mundo feliz. 

¿Y Si La Fed Se Equivocara? (De Nuevo)

No es fácil ser Jerome Powell estos días. De la decisión del presidente de la Reserva Federal depende en buena medida la suerte de la economía global. Si acierta logrará controlar la inflación con el menor impacto sobre el empleo y la actividad. Si falla, ni controlará la inflación, ni evitará una recesión económica intermitente en los próximos años. El problema es que su elección es muy difícil. Se trata de elegir el veneno que vamos a ingerir. No hay solución indolora. Debe de subir las tasas de interés para controlar la alta inflación que sufrimos, pero al hacerlo implicará una contracción económica. Lo peor sería ignorar que no existe una solución de costo mínimo. Algo que Wall Street le quiere hacer creer a la Fed, y al público.

Esta Fed ya se equivocó una vez, con un costo altísimo para la economía de la mayoría de los países al demorar en su estrategia para controlar la inflación, pues consideró en sus inicios que era un repunte temporal. No sería inédito entonces que se equivoque de nuevo, cediendo a las presiones de Wall Street quien le exige que comience a reducir las tasas lo antes posible; y de no ser posible recortarlas, que deje de subirlas; y de no ser posible interrumpir las alzas, que al menos reduzca muy pronto el ritmo de incrementos para evitar que los precios de las acciones, junto con el resto de activos financieros, sigan cayendo como lo han hecho este año.

A Wall Street no le gustan las tasas de interés altas. Los inversionistas están muy mal acostumbrados. Los precios de las acciones en las bolsas trabajan bajo el supuesto de más de dos décadas de réditos extremadamente bajos provenientes de una voluptuosa inyección de liquidez por parte de los bancos centrales, así que ahora que éstos amenazan con retirar el dinero barato con el fin de controlar la inflación, las bolsas están exigiendo, chantajeando con el apocalipsis financiero si las tasas suben hasta donde deberían de subir para controlar el alza de precios.

La discusión de hasta dónde debería de subir la tasa de interés es muy intensa. Pero más allá de cualquier teoría hay una evidencia histórica. En todo período inflacionario en el pasado en Estados Unidos, la inflación sólo cedió cuando la tasa de interés superó a la tasa de inflación. Eso es un hecho, no una hipótesis.

Para que lo anterior se cumpla, aún falta rato. La tasa de fondos federales (fed funds) de EEUU se encuentra en 3.25 por ciento, mientras que la inflación de los últimos doce meses es de 8.2 por ciento. Claramante quien ha invertido en bills estadounidense ha perdido en términos reales en el último año. Pero ya lo pasado, pasado. Lo perdido ya no aparece. Veamos hacia adelante, pues es lo que importa en términos de lo que la Fed debe de hacer.

Supongamos que Powell y todos nosotros, tenemos mucha suerte y la inflación de los próximos doce meses se reduce a la mitad, a 4 por ciento. De acuerdo con la historia eso ocurrirá porque la tasa de interés superó a la inflación (el promedio ha sido de cerca de un punto porcentual), lo cual implicaría tasas de la Fed de cerca del 5 por ciento. Dado que en este momento estamos en 3.25 por ciento, aún faltaría subir, en este caso relativamente optimista, cerca de 175 centésimas.

La pregunta importante en este caso es ¿Podrá aguantar Wall Street 175 centésimas de incremento de tasas sosteniendo los actuales precios? O alternativamente: ¿tendrá la Fed la visión y el temple para subir esos 175 puntos a pesar de que Wall Street se derrumbe en algún momento?

Las bolsas de valores, mal acosumbradas a vivir de exceso de liquidez y de dinero barato, están apostando a que la Fed no subirá esos 175 puntos. Apuesta a que, temerosa de causar un quebranto en el sistema financiero, o una severa recesión, o una reacción adversa por parte de los políticos y la opinión pública, se detenga antes, mucho antes, y no alcance ese umbral necesario históricamente para controlar la inflación.

A los inversionistas no les preocupa la inflación tanto como a la Fed. Muchas de las empresas que cotizan en bolsa son justamente las que están aumentando los precios de los bienes y servicios. A las empresas les preocupará la inflación cuando a sus clientes ya no les alcance para comprar lo que compraban, y porque la Fed está subiendo las tasas de interés, así que Wall Street no es un aliado natural en el combate contra la inflación.

Para la Fed en cambio, es su mandato más íntimo. Mantener a la inflación dentro de su objetivo de 2 por ciento es su principal objetivo, pues dentro de ese margen, buscará el crecimiento máximo. Una inflación baja es su principal objetivo. O debería de serlo.

Ya a nadie sorprende este juicio. La Fed se equivocó garrafalmente al juzgar como transitoria una inflación que ha sido much más terca de lo que se pensaba. Falló terriblemente en cumplir con su mandato de inflación baja dejando que esta se disparara a su nivel más alto en cuarenta años, comenzando a subir tarde y lentamente sus tasas de interés.

¿Volverá a fallar al no subir las tasas con la velocidad, hasta el nivel, y por el tiempo suficientes para que la inflación descienda de 8.2 por ciento a 2 por ciento en los próximos 12-24 meses? Wall Street está apostando a que fallará de nuevo. A que le temblará la mano, relajando las condiciones monetarias antes de que logre bajar la inflación. Apuesta a que le importará más la opinión pública o el crecimiento antes que cumplir cabalmente su mandato.

A Wall Street lo único que le interesa es seguir subiendo. Ese es su mandato. El de la Fed debería de ser el de mantener la inflación bajo control, independientemente de para donde vaya Wall Street. Pero el ex jefe de la Fed, Alan Greenspan, en un contexto de inflación baja, decidió que la salud de Wall Street era también la salud de la economía, pudiendo darse el lujo, él y sus sucesores, de rescatar a los mercados bajando las tasas e inyectando liquidez cuando fue necesario. Nadie puede culpar entonces a los mercados de haberse acostumbrado a la mala vida del dinero barato.

En esta encrucijada la Fed debe decidir si hará lo necesario para controlar la inflación, al costo que sea, o si suavizará su postura para evitar costos económicos y políticos que no puede tolerar. Entre esos extremos la posiblidad de volverse a equivocar es muy alta. La Fed está entonces en riesgo de quedar como en aquél verso del bello soneto de Miguel Hernández: “terca en su error, y en su desgracia, terca”.

Britania Y El Regreso De Los Temidos Vigilantes

Los vigilantes del mercado parecen estar de regreso. Replicando a aquellos inversionistas de bonos de los años ochenta y noventa, que solían castigar a los gobiernos y banqueros centrales que dieran señales de apartarse del buen comportamiento subiendo las tasas para poner orden, los mercados no nada más doblegaron a la primera ministra del Reino Unido, sino que acabaron defenestrándola, reduciendo su mandato al más breve en la historia de ese país. Hicieron algo más, enviaron el mensaje al resto del mundo de que, en medio de este entorno deteriorado por la reflación, serán intolerantes a aquellas economías que se aparten del equilibrio fiscal y monetario (y premiarán a las bien portadas).

Liz Tuss, la impresentable primera ministra del Reino Unido, ciega e insensible a las condiciones económicas globales, intentó implementar una estrategia económica que implicaba un crecimiento del déficit fiscal, un incremento consecuente en la deuda pública, acompañados de una expansión del gasto del gobierno para apoyar los ingresos familiares contra los incrementos en la en energía, alimentando el exceso de demanda sin importar que este es uno de los factores detrás del crecimiento de la inflación.

La enorme irresponsabilidad de Tuss y su gobierno, alimentada por la fantasía de que reducir los impuestos en esta circunstancias impulsaría el crecimiento de la economía británica, disparó de manera violenta las tasas de interés locales, al tiempo que hundía a la libra esterlina a su mínimo histórico en contra del dólar estadounidense, fracturando los mercados financieros del país, paralizando el crédito y poniendo a los enormes sistemas de pensiones de los trabajadores ingleses al borde de la moratoria.

El deterioro en las condiciones financieras en el Reino Unido fue tan violento que el Banco de Inglaterra tuvo que recular en su estrategia de retirar liquidez del sistema como parte de su estrategia antiinflacionaria, inyectando liquidez con el fin de evitar un colapso del sistema de pensiones local. Humillado por los vigilantes de los mercados, el banco central tuvo que desandar lo ya caminado en su retiro de liquidez del sistema.

Más allá del efecto sobre los mercados, la economía y la política del Reino Unido, los mercados parecen estar enviando un mensaje muy claro, poderoso, contundente, a las autoridades financieras del mundo.

¿Quiénes son los vigilantes? ¿Qué hacen para recibir ese nombre? ¿Cómo pudieron poner de rodillas al gobierno del Reino Unido, forzándolo a recular respecto de las políticas absurdas que habían anunciado?

Los vigilantes son los grandes inversionistas del mercado de bonos global, quienes han sufrido este año el peor de los quebrantos en la historia de las finanzas mundiales. Así como se oye. Simplemente en el mercado de bonos más grande y sofisticado de todos, el de Estados Unidos, las pérdidas acumuladas en el año hasta el día de hoy rondan el 19 por ciento.

Tales pérdidas colosales derivan de un hecho: el violento incremento de las tasas de interés de los bancos centrales en 2022, especialmente por parte de la Fed de Estados Unidos, la cual reaccionó tardíamente al retorno de la inflación. Los precios de los bonos se mueven en sentido inverso a las tasas, así que error de la Fed les ha costado a los grandes inversionistas de bonos perdidas descomunales en sus valuaciones.

La confianza de los inversionistas de bonos en las autoridades monetarias y financieras del mundo ha sufrido un grave deterioro. La Fed les dijo que la inflación sería temporal, provocando un alza dulce de las tasas de interés sin afectaciones mayores al crecimiento económico. La realidad ha sido lo contrario, con alzas violentas en los réditos y la perspectiva de una recesión inminente creciendo en el horizonte, lo que ha provocado minusvalías profundas en los portafolios de bonos.

La avalancha de venta de bonos británicos tras el anuncio de Liz Tuss desplomó el precio de los bonos de ese país, provocando un incremento tremendo en las tasas de interés, paralizando el crédito hipotecario, hundiendo a la libra esterlina y forzando al Banco de Inglaterra a intervenir a regañadientes para evitar un quebranto financiero de país.

Algo similar está ocurriendo en Japón, en donde, a contrapelo de lo que hacen el resto de los bancos centrales, el Banco de Japón sigue inyectando liquidez con el fin de subir la inflación (si, subirla) a cerca del 2 por ciento, para mantener el crecimiento económico. En otras circunstancias durante los últimos veinte años dicha estrategia habría sido indolora, pero no esta vez. Los vigilantes están apostando contra el yen japonés, hundiéndolo en mínimos de 32 años, forzando al banco central a vender dólares de sus reservas para apoyar a su moneda.

La implausible Turquía, quien en medio de una inflación superior al 80% sigue recortando sus tasas de interés de corto plazo, también es presa de los vigilantes, hundiendo la cotización de la lira y elevando las tasas de interés de largo plazo.

Pero quizá la gran arena en donde los vigilantes están buscando determinar el curso de la política económica y financiera sea en los Estados Unidos, aunque en un sentido inverso al del resto del mundo, pues mientras en los otros mercados los vigilantes están subiendo las tasas para evitar que el balance fiscal y monetario se desordene, en EEUU la presión es para que la Fed deje de subir, y el gobierno no reduzca su déficit fiscal de manera tan brusca como lo está haciendo.

Los vigilantes, tan estrictos en el resto del mundo, están dispuestos a tolerar la inflación que sea con tal de que la Fed baje cuanto antes sus tasas de interés. Están amagando con escenario catastrófico, de altísimo desempleo, de agudo dolor económico, para que la Fed deje de subir sus tasas a pesar de la terca inflación que no ceja. Con el Banco de Inglaterra son intransigentes, con la Fed son alcahuetes. Al Reino Unido, a Japón, a Colombia, a Chile, a Turquía, no les permiten apartarse un milímetro del guion prescrito por los manuales para cuidar la estabilidad financiera. A la Fed no únicamente le permiten que la inflación casi triplique la tasa de interés, sino que le exigen que comience a reducirlas lo antes posible.

Son unos vigilantes muy peculiares, pues son muy estrictos cuando echan el ojo al gato, pero complacientes cuando miran al garabato.

Fábula de La Fed, La Inflación, La Liebre Y La Tortuga

“Zenón, cruel Zenón, Zenón de Elea”, comienzan los versos de ese bello poema de Paul Valéry a propósito de la ardua paradoja del filósofo griego, quien demostraba que por más veloz que fuese Aquiles, el más rápido de los hombres, jamás podría alcanzar a la lentísima tortuga. La razón es sencilla: Aquiles dejó que la tortuga arrancara con ventaja, y la infinita división del espacio impediría al héroe emparejar al quelonio. Algo así estará sintiendo la Fed estos días: dejó que la inflación se le escapara, al punto que ahora, por más rápido que corra, no puede alcanzarla, amenazando en su desesperada carrera el equilibrio financiero de los mercados, así como de la economía global.

La Fed ya ha hecho su acto de constricción, su Mea Culpa, aceptando su fallo en el diagnóstico de la inflación, la cual consideró pasajera en sus inicios, tardando muchísimo en reconocer el carácter persistente de este episodio inflacionario, inédito en los últimos cuarenta años.

Pero en el pecado de la Fed, estamos llevando, todos, la penitencia.

Luego de décadas en donde el riesgo fue la deflación, la Fed, así como los bancos centrales de las economías avanzadas, calcularon que podían ensayar una reflación moderada en la post-pandemia con el fin de mantener el empleo acompañado de expansión económica, así que cuando vieron los primeros datos de precios crecientes, decidieron esconder la cabeza primero, para después llanamente menospreciar el riesgo.

Luego de meses de inflación creciente y persistente, los bancos centrales aceptaron su equivocación, y no tuvieron otro remedio más que tratar de correr detrás de la inflación para tratar de alcanzarla primero, para controlarla después. Como Aquiles a la tortuga.

La última vez que Estados Unidos tuvo una inflación superior al 8.0 por ciento, como ahora sufre, la Fed tuvo que subir las tasas de interés a prácticamente el 20 por ciento. ¿qué tan rezagada va la Fed que con una tímida tasa de 3.25 por ciento quiere controlar una inflación de 8.2 por ciento? 

La fábula de la liebre y la tortuga, tributaria de la paradoja de Zenón, parece también familar. La confiada liebre deja que la tortuga se adelante, solazándose en su rapidez, perdiendo el tiempo en diversiones ajenas a la competencia. Cuando la liebre reacciona, ya era demasiado tarde para alcanzar a la tortuga, la cual persistentemente, llega a la meta, inalcanzable.

Como la inflación se le escapó, llevándole una gran ventaja, la Fed tiene que correr muy aceleradamente. De hecho el actual es el ciclo alcista más agresivo, más rápido, de los últimos cuarenta años. Las tasas de referencia de la Fed, han pasado de cero a 3.25 por ciento (y llegarán a alrededor del 5 por ciento), en muy pocos meses. Una velocidad inusitada en las últimas cuatro décadas.

Pero la velocidad no es neutra, y esta premura en tratar de alcanzar a la inflación que ella misma dejó escapar en su momento, implica que la Fed está provocando un gran riesgo: la probabilidad creciente de que algo, en algún lugar del mundo, se rompa, causando que la actual crisis, que en este momento es de reflación, se convierta en sistémica, dañando alguno de los ductos críticos para el funcionamiento de la plomería económica mundial.

¿Qué podría romper la Fed en su acelerada carrera por alcanzar y controlar a la desbocada inflación?

Podría ser a la libra esterlina, al sistema de pensiones británico, o de plano, a la economía inglesa; podría ser a los mercados de bonos estadounidenses, que atraviesan por su peor racha de la historia; podría ser a las bolsas de valores, quienes a pesar de las terribles bajas aún no han tenido una sesión de venta de pánico; podría ser algún mercado emergente de importancia sistémica; podrían ser de nuevo los bancos del mundo, quienes contaminarían el colapso al resto de la economía; podría ser el mercado de derivados, luego de años de apalancarse con tasas ultra bajas; podría ser el yen japonés; podría ser el oscuro mercado de cripto monedas, cuyos lazos desconocidos quizá lleguen a jugadores claves para la economía global; podría ser los presupuesto de múltiples países, acostumbrados a pagar cacahuates por los intereses de su deuda pública pero que hoy, súbitamente, sufren presiones presupuestales por esta partida. Podría ser a la economía estadounidense, enviándola a la recesión. Podría ser algo que no esté bajo nuestro radar, pero que tenga un impacto tal que sacuda a la economía del mundo.

Podría ser una o varias de las posibles de esta lista, pero es muy difícil que la rapidez con que la Fed está subiendo el costo del dinero no rompa algo en el camino. El problema es que a la Fed hay que recitarle los versos de Sor Juana: sois la ocasión de lo mismo que culpáis, pues ella, y solo ella, es la responsable de la ventaja que le dio a la inflación en esta perpetua carrera entre la tasa de referencia y el crecimiento de los precios. 

La Fed no tiene opción más que seguir subiendo tasas. Lo hará hasta que vea que la inflación se encuentra anclada rumbo al 2 por ciento. Si tenemos suerte eso ocurrirá en un año, quizá dos. Si a la Fed le tiembla la mano y relaja la liquidez antes de tiempo, como le está rogando Wall Street, le tomará más tiempo.

Pero en lo que doma a la inflación el alza de tasas y la confusión respecto de la trayectoria de las mismas será muy alta, lo que causará un estancamiento económico difícil de resolver, pues no existen las condiciones para hacer lo que Paul Volker hizo, jalonear las tasas hasta el 20 por ciento. Una reacción de ese tipo, con lo endeudado que están los países, las empresas, y las familias en el mundo, precipitaría un tsunami de bancarrotas que hundiría a las economías en una gran depresión.

Nadie se quejó cuando los bancos centrales inundaban a la economía del mundo con abultada liquidez. Pero ahora que tímidamente comienzan a retirarla, todos amenazan con el Armagedón. En fin, la hipotenusa.

 

 

 

Wall Street: ¿Un Final Espantoso, O Un Espanto Sin Fin?

Como una larga agonía. Así se ha vivido este año la caída en los precios de las acciones en las bolsas de valores. La razón quizá sea la reticencia de la mayoría de los inversionistas a aceptar que la prolongada fiesta de la liquidez, que propulsó a los mercados a alturas insospechadas, ha llegado a su fin luego de décadas de ser alimentada por las políticas expansivas de los bancos centrales, especialmente de la Fed. Fue bueno mientras duró, sin duda, y mientras no hubo inflación. Porque cuando la inflación resurgió, a regañadientes, la Fed tuvo que recordar que su misión es controlarla.

Muy a su pesar. Con un infausto rezago, pero la Fed, a través de muchos de sus funcionarios, comunicó claramente su intención la semana pasada: ni la caída de las bolsas, ni un desbarajuste en mercados emergentes, ni la quiebra de algún banco, detendrán la resolución de la Fed de contener la inflación para dirigirla hacia su objetivo de dos por ciento.

El Banco de Inglaterra reculando hace tres semanas, inyectando liquidez para evitar el desplome de la libra esterlina ante el cercano incumplimiento de los fondos de pensiones de ese país, avivó la esperanza de que la Fed, más temprano que tarde, fuera sensible a algunos de los quebrantos que comienzan a pulular por el mundo, anunciando que pronto, a inicios del año siguiente, retrocederá, recortando sus tasas de interés al tiempo que modera la reducción de la liquidez en los mercados.

Wall Street está apostando a que el miedo a una recesión económica estadounidense fuerce a la Fed a revertir hacia una postura de liquidez expansiva. Pero eso no ocurrirá.

La discusión no es si habrá una recesión económica en los Estados Unidos, quizá tarde más de lo que se piensa en llegar, pero es inevitable. La pregunta es si la Fed permitirá que la inminente recesión sea lo suficientemente severa como para enviar la inflación anualizada cerca del dos por ciento, o si se conmoverá ante las múltiples presiones que le llegarán de todas partes, relajando las condiciones de liquidez antes de tiempo.

La apuesta de Wall Street es muy clara: a la Fed le temblará la mano ante la recesión económica, y relajará su rigidez actual para convertirla de nuevo en expansión monetaria. Una y otra vez. Semana tras semana, la legión de inversionistas, de corifeos mediáticos que anuncian el regreso del dinero fácil, buscan doblegar la postura cada vez más ferrea del banco central estadounidense.

Pero a juzgar por los mensajes unánimes de los últimos días, un consenso parece ya predominar entre los funcionarios: el objetivo prioritario es el control de la inflación, lo que implica que el resto de las consideraciones, son secundarias, incluido el evitar una recesión en los Estados Unidos o en cualquier otra parte del mundo.

La Fed entendió, tarde, pero no demasiado tarde, que la consistencia es el ingrediente principal de la confianza, y que la confianza es la mejor arma para combatir la inflación con el menor daño posible.

Dicha consistencia implica que aún cuando llegue la recesión que ya viene, la Fed no podrá relajarse sino hasta que la inflación esté convincentemente bajo control, lo que significa probablemente varios meses con tasas anuales cerca del dos por ciento. Relajarse antes arriesga un resurgimiento inflacionario, como lo demuestra la traumática experiencia de los años setenta.

Este escenario no es el que está contemplando Wall Street. Los inversionistas siguen esperanzados a que las primeras señales de recesión espantarán a la Fed, y que el dinero fácil regresará a alimentar un rally bursátil, como la Fed lo hizo una y otra vez los últimos veinte años. Pero eso no ocurrirá, porque esta vez, a diferencia de las últimas décadas, la Fed tiene un muy grave problema de inflación, la cual sólo puede atenderse con sus garras y colimillos, más no con su cara amable.

Esa esperanza es lo que ha hecho que Wall Street en este 2022, caiga poco a poco, como un lento atardecer, y no como un violento apagón. Marx acuñó una frase memorable que decía: “más vale un final espantoso, que un espanto sin fin”. Eso es lo que hemos visto en este 2022 en Wall Street, un espanto sin fin, una agonía lenta, penosa. Pero no hemos tenido un final espantoso: un crack bursátil que elimine de una vez a los últimos esperanzados inversionistas que todavía piensan que la Fed a estas alturas, no está hablando en serio.

La Reina (Y La Economía) De Inglaterra Ha Muerto

El Reino Unido se ha empeñado en hacer todo mal el último lustro. Pero ahora lo está haciendo peor. Quizá sea su añoranza imperial lo que hace a la mitad de su población creer que son una excepción a la que no le aplican las reglas elementales de la economía, pero lo cierto es que una decisión tras otra están convirtiendo a una de las economías más poderosas del mundo en una ínsula, no geográfica, sino económica, y la paridad de su moneda, que la semana pasada se hundió hasta su mínimo de casi un cuarto de milenio contra el dólar, la asemeja a una economía emergente, o más precisamente, sumergente.

Una economía que no sea la de Estados Unidos, cuando incurre en un déficit considerable en su cuenta corriente debe de compensar su falta de ahorro externo con ahorro interno, lo que típicamente se logra balanceando el déficit fiscal, o de lo contrario el ajuste vendrá por una depreciación de la moneda local ante la mayor demanda de dólares. Así funcionan todas las economías abiertas, y la británica no debería de ser distinta. Pero sus gobernantes creen que lo son.

Hace unos diez días el nuevo encargado de la Hacienda británica, Kwasi Kwarteng, anunció un agresivo plan para reducir impuestos, especialmente a los contribuyentes más ricos. Sin embargo, no detalló cómo compensaría los ingresos perdidos por los menores impuestos. Peor aún, el fin de semana antepasado anunció, en vez de cómo los financiaría, más recortes de impuestos junto con numerosos subsidios, en una batería de apoyos que van directamente contra el déficit y deuda adicional del país.

 La respuesta de los mercados ha sido implacable: primero hundiendo a la libra esterlina hasta un nivel jamás visto en casi tres siglos de historia contra el dólar estadounidense; y segundo, elevando las tasas de rendimiento de los bonos ingleses en anticipación de una actitud agresiva del banco central de Inglaterra para detener la corrida contra su moneda, cuya depreciación alimentaría aún más la elevadísima inflación que ya sufre la “pérfida Albión”.

Desde el FMI, pasando por las agencias calificadoras, hasta la secretaria del Tesoro de EEUU, Janet Yellen, han vocalmente expresado su preocupación respecto del desarrollo de los eventos en las islas británicas. Los analistas más críticos comentan que la otrora potencia hegemónica mundial está comportándose como un país emergente, como si fuera una nación de la periferia latinoamericana o africana, descontrolando el déficit fiscal junto con el comercial, poniendo toda la presión contra su divisa.

El Banco de Inglaterra, ante esta coyuntura no tuvo remedio mas que hacer el moonwalk, el famoso pasito de Michael Jackson, aparentar que camina hacia adelante cuando en realidad esta caminando para atrás, y tuvo que reactivar la inyección de liquidez, contradiciendo su plan para retirarla como parte de su plan para combatir la inflación, perdiendo así casi el resto de la credibilidad que le queda.

Lo que ocurra con la economía inglesa, a pesar de lo que sus ciudadanos piensen, no es exclusivo de ellos. La economía y los mercados globales se encuentran en una situación tan delicada debido al tratamiento de choque que los bancos centrales están aplicando para tratar de subyugar a la inflación, que una convulsión económica del Reino Unido podría ser la gota que derrama el vaso y convertir al actual ajuste financiero relativamente ordenado, en pánico y turbulencia.

Pero de un lustro para acá el mosquito del nacionalismo les ha picado a los británicos y han ido a contrapelo de la economía global. Su tristísima salida de la euro zona dejó claro que no se podía contar con ellos para una integración económica más eficiente de Europa.

La lamentable era del impresentable Boris Johnson hizo que la poca confianza que Europa le tenía se perdiera; y la decisión del nuevo gobierno, presidido por Liz Tuss, parecen indicar a un país que no es consciente de su lugar en el mundo, y que piensa que vive aún en el reino de sus sueños, en donde sigue siendo el mayor imperio de la historia de la humanidad.

Pero los mercados no se basan en sueños, sino en contantes y sonantes realidades. Si los números no dan, la confianza en la conducción económica del Reino Unido se evapora como si fuera Turquía o cualquier otro país emergente que apueste contra su propia moneda. 

Y es esa moneda, con la efigie de la llorada Elizabeth II, la que ya no es lo que fue alguna vez. Inexpugnable hace un siglo, la libra es hoy tan mundana como el Real brasileño o la Lira turca: una divisa vulnerable si no se protege con políticas fiscales y monetarias prudentes. Los conservadores ingleses piensan, por alguna razón, que la Libra es el dólar, y que todo mundo está dispuesto a pagar lo que sea por tenerla entre sus manos. Pero más temprano que tarde se darán cuenta de una sencilla verdad: dólar sólo hay uno, las demás son monedas mortales. Incluida la Libra Esterlina.

¿Dónde Está La Volatilidad? Los Mercados Sin Marchantes

Un mercado es algo sencillo: oferentes y demandantes que se ponen de acuerdo para vender una cantidad de bienes en un precio determinado. Los economistas dicen que la mejor manera que éste funcione es que haya las menores trabas para que compradores y vendedores acuerden el monto y precio para sus mercancías, y se enojan cuando alguien pone obstáculos a la formación de precios. De acuerdo. ¿Pero qué pasa cuando el problema del mercado no es el exceso de reglas, sino que no hay oferentes y demandantes? O de manera similar: ¿cuándo ambos son el mismo?

La cuestión es relevante porque en algunos segmentos del mercado los precios no están reaccionando como se esperaría que reaccionaran a pesar de que la política monetaria de la Fed se ha puesta de lo más agresiva de los últimos cuarenta años, en un contexto en que la inflación se ha desbocado como nunca en el mismo número de años.

Algunas cifras son verdaderamente escalofriantes: los precios al productor en Alemania se dispararon por encima del 7 por ciento en el mes de agosto, ¡acumulando un alza anual superior al 45 por ciento! Justo en la economía históricamente más adversa a la inflación. 

Los ingredientes para un ajuste brusco en los mercados abundan por doquier, más, sin embargo, los precios de los activos financieros se han comportado de manera asombrosamente calma, ordenados, como si todo estuviera alineado, en su lugar. Pero no es el caso, pues una variable terrible, la inflación, está descuajaringando las variables económicas de una manera inusitada en las últimas décadas.

 

Vale la pena un dato para ilustrar la tranquilidad de Wall Street. El S&P 500 se encontraba, en el momento de escribir esta nota, 19.9 por ciento por debajo de su nivel máximo histórico. Es decir, ni siquiera se encuentra en “bear market”, no califica como un mercado bajista.

Poco importa, por ejemplo, entre otros datos, que las condiciones del mercado inmibiliario estadounidense se encuentran en una posicion tan mala como la que disparó la horrible crisis hipotecaria de 2008-2009.

Quizá parte de la explicación para la sorprendente calma con la que los mercados se han tomado el cúmulo de evidencia de deterioro en las condiciones financieras del mudo tenga que ver con el hecho de que los gobiernos y los bancos centrales se han convertido, de 2008 a la fecha, en los principales compradores, y en los “menores” vendedores de activos financieros del mundo. Ya sea en los mercados de bonos, como en los hipotecarios y muchos otros, el sector público es la mayor fuerza de ambos lados del mercado, 

Un ejemplo dramático es el bono de 10 años de Japón, el cual es detentado básicamente por el banco central de ese país. Así es, el banco central financia a su gobierno en el largo plazo, contraviniendo toda noción de un banco central independiente, quienes están prohibidos para financiar los déficits públicos. 

La semana pasada, y por primera vez desde 1999, durante dos días consecutivos no se operó un solo bono de 10 años en el colosal mercado de bonos japonés, uno de los mayores del mundo. Dado que no existen inversionistas relevantes fuera del banco de Japón, no hubo transacciones, es imposible ponerle precio al bono de 10 años, el cual es típicamente el barómetro de lo que ocurre en la economía. En Japón no es posible tener una lectura precisa, pues no existen marchantes del bono.

La Fed de EEUU detenta casi la tercera parte de los bonos hipotecarios de ese país, y es con mucho, el principal inversionista a lo largo de casi todos los plazos. El banco central europeo ha sido prácticamente el único inversionista en bonos italianos en las últimas semanas, al igual que en bonos de otros países de la periferia europea. En muchos mercados, los bancos centrales o los gobiernos, es decir, el sector público, es el más importante, o casi el único inversionista. 

Lo anterior tiene una implicación muy relevante: que el mecanismo de precios está roto en algunos mercados. Que al no existir marchantes no podemos saber a qué precio y qué cantidad están dispuestos a vender/comprar los demandantes/oferentes.

Quizá por esa razón el VIX, el índice que refleja la volatilidad de los mercados haya permanecido asombrosamente quieto a pesar de que el mercado de bonos ha tenido su peor año, hasta la fecha, en su historia, y el de acciones uno de los peores. Y sin embargo la volatilidad ha estado sorprendentemente baja. La masiva intervención de entes públicos de los últimos años, obligada por las amenazas de depresión económica, atrofiaron al mecanismo de formación de precios. Hoy que el sector público debe de retirarse del mercado para reducir la liquidez y con ello, la inflación, la formación de precios no es tan eficiente como debería de serlo. Y nos vamos a llevar muchas sorpresas. 

La Nueva Variante De La Inflación Es Más Contagiosa

La inflación es mala. Pero la que no cede es peor, y más cuando es extendida. Esta última variante es la que está prevaleciendo, como una pandemia económica, en los distintos países. Y es más contagiosa. Los datos de inflación de la semana pasada en casi todas las economías del mundo mostraron que los incrementos de precios ya no están confinados a sectores selectos, como la energía o algunos insumos industriales específicos, sino que se extienden a la gran mayoría de los componentes de los índices inflacionarios. Estas son muy malas noticias, como lo reconoció Wall Street tras hundirse sin fondo luego de la publicación de los datos.

La Reserva Federal de los Estados Unidos (la Fed), cometió un error de cálculo muy costoso para todos: diagnosticando que la inflación que se disparó en 2021 era pasajera. Tenía motivos para creerlo. Los cuarenta años previos la economía había presenciado brotes inflacionarios, pero fueron breves o localizados en un grupo reducido de componentes que no contaminaron al resto de los artículos de los índices, por lo que no fue necesario apretar demasiado las condiciones monetarias.

Pero la variante de inflación que vimos la semana pasada es muy distinta de aquella inflación benigna, transitoria y contenida. Esta inflación es extendida, terca, contagiosa, pues si bien inició en algunos sectores como la energía, los granos, o en los semiconductores, ya ha contaminado a la mayoría de los sectores de la economía.

Tomemos las cifras de los Estados Unidos, en donde más del 70 por ciento de los componentes del índice crecen por encima del 4 por ciento anual, es decir, más del doble del objetivo de inflación fijado por la Fed.

Poco sirvió que los Estados Unidos vendieran niveles récord de sus reservas de petróleo para bajar drásticamente los precios de los combustibles, el resto de los artículos del índice subió tanto que compensó la estrategia antiinflacionaria del gobierno de Biden, la contaminación de precios parece extenderse por la mayoría de los sectores. Como en una epidemia contagiosa.

Esta variante de inflación es terca, extendida, contagiosa, y hasta ahora no ha reaccionado a la vacuna monetaria recetada por los bancos centrales, quizá porque las primeras dosis fueron inyectadas cuando el mal ya se había arraigado en el cuerpo. La vacuna tardó mucho en ser aplicada, por lo que el riesgo que corremos es que la única forma para controlar los síntomas de esta nueva variante de inflación sea duplicar o triplicar la dosis normal, y prolongar el tratamiento hasta que los malestares comiencen a ceder.

Tarde, pero los mercados, así como los funcionarios de la Fed, parecen reconocerlo. Serán necesarios tasas de interés más altas, sostenidas en esos niveles durante un período más prolongado de tiempo, de lo que se preveía originalmente.

Es difícil decir hoy qué tan alto llegarán las tasas y qué tanto tiempo permanecerán allá. Desde el jefe de la Fed hasta el inversionista más humilde se han equivocado tratando de pronosticar niveles puntuales en estos últimos 18 meses, así que la humildad recomienda declarar nuestra ignorancia respecto del nivel puntual.

Lo que si sabemos ya es que será bastante por arriba de lo que pensábamos hace apenas algunos meses, y que quizá será necesario mantenerlas altas (en un nivel que sea restrictivo: grosso modo, superior a la inflación esperada) durante un período mayor al que se creía.

Lo anterior es un pésimo escenario para las bolsas de valores, pues el cuadro clínico que enfrentan es muy desfavorable. Por un lado, la Fed quiere reducir el exceso de demanda que ha alimentado el rebrote de la inflación; por el otro, la herramienta para hacerlo es elevando las tasas de interés, por lo que los precios de las acciones están entre la espada de la recesión y la pared de la valuación. La caída esperada en las ganancias corporativas, así como una mayor tasa de descuento para calcular el valor presente de los flujos futuros de la compañía son una combinación de golpes letal para los activos financieros.

Wall Street se siente como un final de fiesta. con las bebidas y el confeti desparramados por el suelo. La liquidez que por años corrió a mares como bebida espumosa entre los invitados se ha secado. El sol ha salido y es hora de regresar a casa, con resaca y sin dinero para el autobús. La liquidez que alimentó uno de los mercados alcistas más fabulosos de la historia tiene que llegar a su fin pues a final de cuentas, como dicen los libros, se tradujo en inflación, y la dueña de la casa, la Fed, está muy enojada, y dispuesta a acabar la fiesta a sombrerazos si es necesario.

La Hora De La Liquidez

La ausencia de inflación (e incluso la amenaza de deflación) en las economías más desarrolladas del mundo, permitió a sus bancos centrales durante los primeros veinte años de este siglo un gran experimento: mantener las tasas de interés extremadamente bajas por un período muy prolongado de tiempo. Esa inusitada plétora de dinero alteró el comportamiento de inversionistas y mercados, al punto que atrofió la percepción del riesgo, incluso en el antes paranoico mercado de bonos, el cual pasó de reaccionar violentamente ante cualquier indicio de inflación, a tolerar con gusto la mayor inflación en cuatro décadas con tal de presionar a los bancos centrales para que no termine esta época de tasas de interés bajas.

Si algo ha sobrado en los últimos cinco lustros es dinero. Los bancos centrales han abastecido de amplísima liquidez al sistema financiero. Es posible afirmar que la voluptuosa liquidez inyectada en los mercados se encuentra detrás del alza desproporcionada de los precios de casi todas las clases de activos en ese período, en particular de las acciones en las bolsas de valores. Pero el regreso de la inflación en el centro del escenario económico mundial probablemente signifique que, como las golondrinas de Gustavo Adolfo Béquer, esos días de desbordada liquidez, no volverán.

La Reserva Federal está retrayendo la liquidez por las dos vías por las que la inyectó: está subiendo sus tasas de interés, y está reduciendo sus hojas de balance, no nada más dejando de comprar las toneladas de bonos que solían comprar en el mercado, sino cancelando la liquidez que recibe tras el vencimiento de los bonos adquiridos los años recientes.

Cómo se comporta la economía cuando los bancos centrales sube la tasa de interés es algo que se encuentra en los manuales de economía. Un proceso cuyos efectos son relativamente conocidos. Pero cómo retraer la voluptuosa liquidez inyectada en los mercados los últimos veinte años es algo cuyo desenlace es incierto.

Janet Yellen, cuando fue presidente de la Fed e intentó revertir la liquidez inyectada de 2009 a 2018, dijo que el proceso sería tan gradual e inocuo, que sería “como ver secarse la pintura” de una pared. Pero no fue así, pues a finales de 2018, principios del 2019, la Fed tuvo que interrumpir la contracción de liquidez ante los efectos en el mercado de reporto y en otras esquinas del sistema financiero.

La amenaza de una gran recesión en 2008-2009 y de nuevo en la pandemia, obligó a que los bancos centrales cambiaran radicalmente su posición. De ser los prestamistas de última instancia de los bancos, pasaron a ser la principal fuente de financiamiento de las economías más desarrolladas. La Fed es hoy la tenedora de casi un tercio de los bonos gubernamentales e hipotecarios de los Estados Unidos. Es decir, la financiadora más importante del déficit estadounidense y del mercado inmobiliario de ese país, algo que contraviene todo diseño de un banco central independiente. 

Es esa posición la que la Fed necesita ahora deshacer, para no seguir alimentando el exceso de demanda que alimenta la inflación global. El control de la inflación global necesita que la Fed retire el manto de liquidez que ha cubierto al mundo las últimas décadas. Es justo ese retiro lo que no sabemos cómo impactará, cuándo, en donde y a quién.

Porque el adagio de Yellen, ese de “ver como se seca la pintura” quizá no sea correcto, porque no contempla un rasgo esencial de los agentes económicos: ellos anticipan. Si los bancos saben que la Fed les retirará mañana la liquidez, éstos comienzan a su vez a retirarle la liquidez a sus clientes varios días antes para estar preparados cuando la Fed contraiga.

¿A quién retirará la liquidez los bancos en anticipación, cuánta, cuándo? ¿cuáles serán los efectos? 

La Fed tiene un programa gradual, bien comunicado, de la reducción de liquidez hacia el sistema. Pero el sistema está formado por múltiples bancos, inversionistas e instituciones, quienes tienen estrategias distintas para enfrentar el cambio de las reglas del juego de la liquidez en los mercados. Sólo saben una cosa, la liquidez que hasta ahora gozamos ya no volverá. Saben que la Fed la reducirá, saben cuánto y cuándo. Pero no sabe cómo reaccionará su vecino, ni su banco, ni su proveedor de tarjeta de crédito, etc.

El Poderoso Power de Powell (Y La Sonora Santanera)

Lo que va a pasar con la economía en el mundo es como ese sabroso cha cha chá mexicano, “la boa”: todos lo saben, lo saben. El problema es que no queremos aceptarlo, empezando por las bolsas de valores, las cuales, como incurables optimistas que suelen ser, creían (y hacían creer) hasta el viernes pasado, que el ajuste necesario para controlar la inflación sería suave, amable, poco doloroso. Más no será así.

Pero el viernes pasado el presidente de la Fed, Jerome Powell, por fin, si bien a regañadientes, adoptó el rol que en este momento debe de asumir: el de aguafiestas, aclarando que controlar la actual inflación requerirá de dolor y sufrimiento, a lo cual los mercados acusaron de recibido hundiéndose estrepitosamente.

En buena medida Powell era, como en las redondillas de Sor Juana, la ocasión de los mismo que culpáis. Él había dado pie al optimismo desbordante de las bolsas de valores de mediados de junio a la fecha con sus declaraciones que sugirieron que la Fed estaba cerca ya de concluir su ciclo de alza de tasas de interés, regresando a tasas bajas y amplia liquidez a mediados del año siguiente.

Las bolsas se han malacostumbrado a nadar en un mar de liquidez desde que Alan Greenspan las rescató tras el estallido de la burbuja del Nasdaq del año 2000. De entonces a la fecha cada vez que las bolsas se habían hundido, la Fed respondía recortando tasas e inundando de liquidez el mercado. Los mensajes anteriores de Powell sugerían que dicho escenario se repetiría, a lo que los mercados respondieron con un pasmoso rally luego de tocar los mínimos de junio pasado.

Pero aquellas tasas bajas que rallies impulsaron, cuya liquidez mirábamos volar, esas, no volverán, pues a diferencia de lo ocurrido en los últimos veinte años, hoy hay inflación. 

Alta y terca inflación, que no se quiere ir. Que requerirá de condiciones monetarias, pero también fiscales, restrictivas, para regresar a los niveles bajos existentes antes de la pandemia de covid. Tal restricción de liquidez por ambos lados necesariamente acabará impactando a las bolsas y a otros mercados de activos financieros, alimentados estos años por la plétora de dinero que ha sido inyectado en el sistema por gobiernos, así como por los bancos centrales.

El poderoso mensaje de Jerome Powell del viernes en las conferencias de Jackson Hole, fue precisamente en ese sentido: la Fed subirá las tasas lo suficiente, y las mantendrá altas el tiempo necesario para que la inflación regrese de manera permanente a niveles cercanos a su objetivo de 2 por ciento. Dijo más, dejando claro que, si dichas acciones implicaban aumento en el desempleo, acompañado de recesión económica, era un dolor que era necesario absorber, pues el costo de no controlar la inflación sobrepasaba las otras consideraciones.

Pero Powell no se quedó allí, recordando de nuevo a su antecesor, Paul Volker, quien enfrentó una dinámica inflacionaria similar hace cuarenta años, resolviéndola de la única manera posible: subiendo las tasas reales por encima de la inflación. En efecto, ante tasas cercanas al 15 por ciento, Volker elevó los réditos hasta el 20 por ciento, induciendo una recesión durísima en la economía estadounidense, tras lo cual la inflación cedió, dando lugar a una dilatadísima expansión económica sin inflación que duró cuatro décadas. La medicina de Volker fue amarga, pero la salud recobrada fue duradera.

Y es aquí en donde entra la Sonora Santanera a cantarle a Jerome Powell y a los mercados financieros. Que la inflación de Estados Unidos está en 8.5 por ciento, lo saben. Que las tasas de interés están en 2.5 por ciento, lo saben. Que no hay forma de matar esa inflación tan alta con esas tasas tan bajas, lo saben. Que son necesarias tasas significativamente más altas (¿arriba del 5 por ciento?), lo saben. Que no hay forma de verdadera y permanentemente controlar la desbocada inflación que nos azota globalmente más que pagando el costo alto de un ajuste económico severo, lo saben.

Y siguiendo con “la boa”: los economistas, lo saben, lo saben; y los periodistas, lo saben, lo saben; banqueros centrales, lo saben, lo saben; y los inversionistas, lo saben, lo saben. Todos lo saben, pero es muy difícil admitir que lo que viene es un período de ajustes fuertes, que la fiesta de la liquidez ha terminado. Y eso, se sabe.