El Mercado de Bonos Canta a Juan Gabriel

Era de esperarse. Década y media de tasas de interés ultra bajas, incluso negativas en muchos mercados por el mundo, están provocando que, ante la respuesta de los bancos centrales a la mayor inflación global de los últimos cuarenta años, subiendo sus tasas de referencia, estemos presenciando una masacre. Si el 2022 acabara hoy, sería el peor año para el mercado de bonos en la historia financiera del mundo. Así de dramático. Como en una canción ranchera de dolor y sufrimiento.

Para entender qué está pasando basta saber lo siguiente: el precio de los bonos se mueve en dirección inversa a la tasa de interés. Si la tasa de interés que fijan los bancos centrales está subiendo en casi todas partes, entonces los precios de los bonos están cayendo. Están cayendo tanto que no ha habido cuatro meses tan aciagos para los inversionistas de renta fija como los primeros de este 2022.

El término de “renta fija” puede ser engañoso. Si un inversionista compra un bono a 10 años, guardándolo hasta el vencimiento, efectivamente, tendrá un flujo fijo y predecible de ingresos. Una renta fija. Pero en ese período el precio del bonos variará conforme se mueva la tasa de interés, como lo señalábamos, en dirección inversa, así que si decide vender el bono antes del vencimiento tendrá ganancias o pérdidas de capital dependiendo del momento en que venda.

Es justamente eso, las pérdidas de capital, las que han sido tan agudas que estamos ante uno de los peores mercados de bonos de la historia. Pero lo peor no es eso, sino que todo apunta a que, como la inflación no cede lo rápido que debiera, es posible que los bancos centrales aún tengan por delante un año de alzas en sus tasas de interés. Si bien los mercados anticipan, y ya han adelantado considerablemente las acciones previstas por los bancos centrales, es probable que las tasas a lo largo de los distintos plazos de los bonos sigan subiendo en el futuro. Es decir, quizá la sangría en este mercado aún vaya para largo.

¿Por qué es tan importante platicar sobre el mercado de bonos? Porque es como el oxígeno que respiramos. No lo vemos pero es necesario para la vida. En este caso, para la vida económica.

Cuando hablamos de “mercados financieros”, solemos hablar de acciones, materias primas, divisas, derivados, y bonos. Con mucho, el mercado más líquido e importante del mundo, es el de bonos. 

Por ejemplo, el grueso de nuestra pensiones, en las Afores, o en otros instrumentos, está invertidos en bonos, así que las pérdidas colosales que el mercado está sufiendo se verán de manera directa en el valor de nuestras pensiones, de nuestros seguros, de las inversiones de millones de ahorradores en el mundo. Las minusvalías son severas, y no hay mucho que podamos hacer, pues estamos ante una de las leyes de hierro de las finanzas: el precio de los bonos y las tasas se mueven en sentido inverso.

¿Cómo llegamos hasta aquí? ¿Por qué compramos los bonos a precios tan altos que el alza de tasas está derrumbándolos?

La respuesta es un recorrido por la historia de la política monetaria de las últimas cuatro décadas.

La historia comienza cuando Paul Volker, el legendario jefe de la Reserva Federal en los inicios de los ochenta, logra controlar una inflación desbocada disparando las tasas de la Fed por encima del 15 por ciento. En su momento la acción de Volker causó un quebranto severo en el mercado de bonos, pero a partir de allí inició un larguísimo ciclo de ganancias en sus precios, un ciclo que se está derrumbando en frente de nuestros ojos estos últimos cuatro meses.

En el año 2000, en 2008-2009, y en 2020, la Fed llevó sus tasas a niveles ultra bajos, incluso al cero, creando condiciones para que algunos otros países, como Suiza y Alemania, fijaran sus tasas en niveles negativos incluso.

Nadie estaba más contento de tener tasas cero o negativas que los inversionistas de bonos. Cada caída en las tasas de interés eran ganancias para ellos. Fueron décadas de fiesta interminable…”hasta que te conocí”. Hasta que los bonos se reencontraron con un viejo amor que los hizo sufrir mucho: la inflación.

Esa gran ranchera de Juan Gabriel pinta perfecto el sufrimiento por el que atraviesa el mercado de bonos por culpa de la inflación que está disparando al alza las tasas. “Yo viví algo hermoso, algo divino, lleno de felicidad…yo era muy feliz, yo vivía muy bien…hasta que…te conocí. Vi la vida con dolor.”

El Regreso Del Riesgo : Wall Street, O Chifla, O Come Pinole

Un fantasma recorre el mundo: el riesgo está de regreso. Luego de casi cuarenta años en que se pudo tener todo al mismo tiempo, ahora los mercados y las sociedades tendrán que elegir qué mal quieren enfrentar. O se enfría el crecimiento, o se tolera a la inflación. Los políticos y los industriales suelen pensar que algo de inflación es tolerable para no matar el crecimiento. Los bancos centrales suelen ser intolerantes con la inflación. Pero los mercados, Wall Street, que solía abominar de la inflación ahora tendrá que escoger entre chiflar, o comer pinole.

La inflación de marzo en Estados Unidos volvió a marcar un nuevo máximo de cuarenta años, ubicando la cifra de 12 meses en 8.5 por ciento, algo no visto desde 1982, cuando las tasas de interés de la Fed superaban el 15 por ciento. 

¿Por qué si la inflación está en máximos de cuarenta años las tasas de la Fed están apenas 25 centésimas por encima de su mínimo de todos los tiempos? Porque la Fed ha sido complaciente (algunos dicen que en exceso) con la inflación. 

¿Y por qué la Fed ha consentido que la inflación se dispare a su máximo en cuatro décadas? Porque los mercados de bonos, que solían abjurar de la inflación, han aprendido a amarla. 

¿Y por qué los mercados ahora no temen a la inflación a pesar de ser su principal enemiga? Porque a cambio la Fed y los bancos centrales del mundo les han dado un regalo incomparable: les compran todos los bonos que ellos quieran vender al plazo y en el momento que sea. 

Solía ser el caso que cuando la inflación asomaba las narices, los temibles inversionistas del mercado de renta fija salían agresivamente a vender sus activos, temerosos de que la inflación erosionara el valor de sus preciados bonos. Como todos hacían lo mismo, huyendo del monstruo inflacionario, tenían que recortar sus precios para encontrar comprador, y como la tasa de rendimiento se mueve en sentido inverso al precio, el mercado acababa subiendo las tasas, forzando a la Fed a hacer lo mismo.

Pero esta vez fue distinto, pues los inversionistas sabían que no había necesidad de rematar sus bonos ante el resurgimiento de la bestia inflacionaria, pues en el momento que fuese, la Fed estaría lista para comprar casi cualquier cantidad de bonos que los asustados inversionistas quisieran vender. No había riesgo alguno.

Esa actitud de la Fed, de comprar cantidades colosales de bonos, surge a partir de la necesidad de proveer liquidez al mercado durante la cruenta pandemia de covid, que aún sufrimos, el cual provocó el desplome del mercado en marzo de 2020, cuando el mundo se confinó para tratar de mitigar las muertes. 

Pero cuando nos vacunamos y empezamos a salir de nuevo a la calle y a los trabajos, la Fed siguió comprando bonos. Y cuando la inflación comenzó a resurgir, la Fed siguió comprando bonos. Y cuando la inflación se disparó a máximos de cuarenta años, la Fed siguió comprando bonos. Cuando ya no era necesario, la Fed siguió comprando bonos.

Los historiadores de las finanzas juzgarán sobre el actuar del banco central estadounidense en la actual coyuntura. Si erró o no en mantener su estímulo monetario por tanto tiempo. Pero luego de una sorprendente tolerancia, la Fed y sus directivos recordaron las últimas semanas para qué están allí, y han sido claros que las tasas subirán y restringirán la liquidez, suspendiendo la compra de bonos, con el fin de eliminar los factores inflacionarios que están a su alcance.

Por eso las tasas de largo plazo en prácticamente todo el mundo (salvo excepciones como China o Japón), están subiendo a niveles no vistos…desde 2019, a pesar de que la inflación está en niveles de 1982.

Es probable que las tasas sigan subiendo, porque la Fed va a subir y dejar de inyectar liquidez. Y ese escenario lo que significa es que luego de cuatro décadas en que pudimos gozar de alto crecimiento, bajo desempleo, baja inflación, muy bajas tasas de interés, y mercados al alza, ahora tendremos que escoger el menor de los males.

Las sociedades y los mercados deberán de discutir cuál es ese mal menor que están dispuestos a aceptar. Para la Fed no debería de haber discusión, la inflación es inaceptable. Pero los mercados creen que pueden elegir. Creen que se puede vivir con una inflación medianamente alta, con tal de que no le suban tanto la tasa de interés. Tal opción no existe, cada punto adicional de inflación se convierte, por la magia del interés compuesto, en una pesada carga que borra el valor de los activos financieros en el futuro. Le costará trabajo a Wall Street, pero tendrá que escoger entre chiflar, o comer pinole.

La Economía Política Del Reggaetón

Si un extraterrestre llegara hoy a nuestro planeta, pensaría que el idioma español no tiene el fonema “erre”, y que proviene de una pequeña isla caribeña que a través de su música ha conquistado el mundo. Seguramente la música es la principal exportación de Puerto Rico, ese pequeño territorio de tres millones y medio de habitantes que desde hace un par de décadas está definiendo el idioma de casi quinientos millones de hablantes. El reggaetón subraya la importancia de las industrias culturales en la economía moderna y cómo el español tiene el potencial de ser un activo económico incomparable.

La digitalización de la música provocó un sisma colosal en la industria de la música, en donde el disco físico había sido la forma en que históricamente se construyó una de las grandes industrias modernas, la del entretenimiento. La desaparición del disco abarató drásticamente a la música, y autores y empresas tardaron décadas en encontrar la forma de recuperarse de la disrupción por la digitalización.

Los datos muestran que las ventas de la industria de la música global en 2020 apenas recuperaron el nivel registrado en 2001, en muy buena parte gracias al confinamiento de la pandemia. El sector ha tenido dos décadas perdidas en términos de ventas, pero la recuperación, luego de haberse hundido a su mínimo de 2008-2009, ha venido de la mano del “streaming”, en donde plataformas como Spotify venden descargas o suscripciones, y representan ya el 56 por ciento de la facturación de la industria, relevando el histórico rol que tuvo desde siempre la venta del álbum completo.

El advenimiento de plataformas comerciales como youtube y Spotify ha permitido que la industria de la música se estabilice. Si bien lejos del control que tenían cuando la música era muy difícil de reproducir, estos nuevos medios han logrado que una mezcla de ventas, suscripciones y publicidad recuperen parcialmente la diezmada rentabilidad de la industria.

La recuperación de las ventas de música es gradual, pero sostenida, pero tiene una peculiaridad geográfica: Latinoamérica es la región con mayor crecimiento en el mundo. El año pasado las ventas de música en la región crecieron 31 por ciento, contra el 16 por ciento en Asia, el 22 por ciento en Estados Unidos y Canadá, y el 15 por ciento en Europa.

A diferencia de la era del rock and roll o del hip hop, cuando las estrellas eran angloparlantes, las últimas dos décadas están marcadas por una arrolladora presencia de músicos latinoamericanos, especialmente hispanoparlantes, y concentrados en un género: el reggaetón, cuya máxima estrella, el puertorriqueño Daddy Yankee es uno de los artistas más populares del mundo.

El reggaetón es una de las más importantes razones detrás de la recuperación de la industria global de la música. Un ritmo poco complejo, pero sumamente adictivo, salido de los circuitos de hip hop y tropicales del caribe, especialmente en Puerto Rico, Dominicana y Colombia, el reggaetón es quizá el primer género verdaderamente global, dominando la música en internet bajo su nuevo formato de streaming y de publicidad pagada.

En la lista de los videos más reproducidos de youtube destacan por supuesto el mayor hit global: “Despacito”, del puertorriqueño Luis Fonsi, pero también El Chombo, Shakira, y el colombiano J Balvin. El único español de la lista es Enrique Iglesias, con un tema de música latina, “Bailando”.

Pero en la gran plataforma de la música, la sueca Spotify, cuyo streaming redefinió la industria de la música global, el músico con mayores ventas por dos años consecutivos es el puertorriqueño Daddy Yankee, superando a Taylor Swift, a los coreanos BTS, a Drake y a Justin Bieber.

México cuenta con grupos como Los Ángeles Azules o Christian Nodal, que sin estar en las ligas de Daddy Yankee, generan cientos de millones de ventas, y que serán una base para una expansión futura de la industria del entretenimiento, pues el español, el idioma común de quinientos millones de hablantes, se ha convertido en un fenómeno global gracias a las plataformas musicales, y se ha establecido como el más importante después del inglés. Las empresas culturales y de entretenimiento de Hispanoamérica tienen una gran oportunidad enfrente de ellas, para generar empleos, crecimiento y propuestas globales basadas en nuestra lengua compartida. 

Inflación Y Crecimiento: Los Senderos Que Se Bifurcan

Un indicador poco conocido en México, pero que en Estados Unidos se ha vuelto muy popular en las últimas décadas sugiere que el banco central de ese país, la Reserva Federal, o la Fed, enfrentará pronto un dilema difícil: escoger entre proteger el crecimiento económico o controlar la inflación, porque a juzgar por el mensaje que están enviando los mercados, es difícil que logre chiflar y comer pinole al mismo tiempo. 

La semana pasada, la tasa de rendimiento del bono de 2 años en Estados Unidos superó al rendimiento del bono de 10 años. En palabras sencillas, es más caro el crédito en el corto plazo que al largo plazo, contrario a lo que ocurre en condiciones normales.

El plazo de los bonos y sus rendimientos forman una gráfica que se llama “la curva de rendimiento”, y cuando, como en esta semana, los rendimientos del bono de 2 años superan al de 10 años, se dice que la curva está invertida.

Es muy raro que lo anterior ocurra. Por varias razones, la más importante, porque la inflación erosiona el valor del dinero en el tiempo, lo normal es que el costo de dinero sea mayor conforme el plazo aumente. Pero las veces en que dichas condiciones se han invertido en Estados Unidos, su economía ha entrado en recesión algunos meses después.

Cuando esta relación fue descubierta por Campbell Harvey, un economista profesor de Duke University en los años ochenta durante años no pasó de ser una curiosidad académica vista con recelo por sus colegas que la consideraban con poco rigor científico.

Pero con el paso del tiempo la inversión de la curva ha sido asombrosamente precisa y ha predicho sin falta el ciclo económico estadounidense. Lo hizo en 2007 cuando anticipó la espantosa crisis de 2008-2009, y lo volvió a hacer en 2018, cuando previó la recesión de 2020, mezclada con la pandemia covid. Por eso, cuando en los inicios de la semana pasada, la curva se invirtió de nuevo, la prensa financiera estadounidense hizo eco de oscuros modelos económicos advirtiendo sobre la inminencia de otra recesión en los próximos meses.

No muchos economistas están convencidos del indicador, es difícil construir un modelo o una hipótesis a partir de una simple regularidad estadística que no se desprende de sus principios económicos. Les cuesta trabajo aceptar que una relación sin fundamento teórico sólido sea capaz de predecir mejor que sus modelos. 

A la Fed también le cuesta trabajo aceptar que la pendiente de la curva sea un predictor no nada más de la economía, sino de sus acciones. La pendiente parece estarle diciendo a la Fed qué es lo que va a hacer, y cómo se equivocará. Y lo que parece estar diciendo la pendiente de la curva en estos momentos es lo siguiente:

La Fed deberá de subir de manera agresiva, incluso desordenada, sus tasas de interés (la de fondos federales y la de descuento) en los próximos meses, en su intento de someter una inflación que se la ha ido de las manos, pues crece al ritmo más acelerado de los últimos cuarenta años. Por eso los rendimientos de los bonos de corto plazo de la curva están subiendo.

Pero los rendimientos de los bonos de largo plazo están cayendo porque la curva parece decir que las alzas apresuradas de la Fed podrían enlentecer la economía, orillando a la Fed a bascular hacia el otro extremo del péndulo y comenzar a bajar tasas de interés para evitar que el crecimiento económico y el empleo entren en recesión.

No es fácil pilotear la economía de Estados Unidos cuando la inflación se ha salido de control y las tasas están apenas en 0.25 por ciento, mientras la mayoría del resto del mundo lleva ya meses subiendo sus tasas. La Fed corrió el riesgo de sobrecalentar el mercado laboral pensando que la inflación era pasajera y cedería sola y rápido. Se equivocó y ahora tiene que correr más rápido para alcanzar a la inflación que se le escapó de control.

Lo que la curva de bonos parece decir es que en esa carrera apresurada puede ser que a la Fed se le pase la mano y acabe con la expansión económica al tratar de contener la inflación. Si en algunos meses estamos comentando ese escenario, la pendiente de la curva lo habrá hecho de nuevo. Es cuestión de tiempo para saberlo.